Að skilja hið síðarnefnda og átta sig á straumhvörfum í verðmyndun er mikilvægur þáttur í eignastýringu en gæti jafnframt vegið enn þyngra í því umhverfi sem framundan er.

Upplýsingaumhverfið verður sífellt brotakenndara á sama tíma og framboð upplýsinga vex nær takmarkalaust. Á sama tíma fleygir tækninni fram hraðar en skilningur okkar á áhrifum hennar. Í síðustu grein fjölluðum við um hvernig óvissa reynist okkur óþægileg; þegar breytingar gerast hratt leitum við í huglæg akkeri og á tímum sem þessum geta fyrirsagnir og hefðbundnar frásagnir því gengt mikilvægara hlutverki í verðmyndun.

Hvernig á fjárfestir að fóta sig í umhverfi þar sem aldrei hefur verið auðveldara að framleiða og dreifa upplýsingum, óháð því hvort þær séu réttar eða rangar, og þar sem markaðir mótast í auknum mæli af tækni sem hvorki hann né aðrir skilja til fulls?

„(…) advances on the frontier are outpacing our understanding of the technology. Nobody in the world knows for sure what is going to happen from here, and even the experts disagree. “

Demis Hassabis, fyrrverandi forstjóri Google DeepMind í júlí

Tvær meginnálganir hafa mótað skilning okkar á verðmyndun fjármálamarkaða1. Sú sem er hvað algengust er kenning Fama um skilvirka markaði, (e. efficient market hypothesis) sem segir að verð endurspegli allar tiltækar upplýsingar á hverjum tíma. Hins vegar er sú hugmynd að fjöldinn geti hegðað sér óskynsamlega og að félagsleg áhrif og hjarðhegðun leiði verð frá undirliggjandi verðmætum. Reynslan bendir til þess að báðar nálganir fangi hluta af raunveruleikanum: Markaðir virðast oftast skynsamir, en geta öðru hverju farið langt fram úr undirliggjandi forsendum. Sagan geymir fjölmörg slík dæmi, allt frá túlípanaæðinu í Hollandi á fjórða áratug 17. aldar til tæknibólunnar um aldamótin og fasteignabólunnar 2007.

Skilvirk verðmyndun er háð því að ákveðnar forsendur haldi. Í bókinni The Wisdom of Crowds varpar James Surowiecki ljósi á skilyrði sem þurfa að vera til staðar til þess að markaðir komist að réttri niðurstöðu. Dómgreind fjöldans ræðst af þremur skilyrðum: vitsmunalegum fjölbreytileika, þannig að markaðsaðilar búi yfir ólíkum upplýsingum, þekkingu og sjónarhornum; skilvirkri samþættingu upplýsinga, svo að dreifð þekking skili sér í markaðsverði; og réttum hvötum, þannig að það borgi sig að afla upplýsinga, mynda sjálfstæða skoðun og taka áhættu á grundvelli hennar.

Þegar þessi skilyrði eru uppfyllt getur sameiginlegt mat markaðarins orðið nákvæmara en mat flestra einstakra þátttakenda. Þegar þau veikjast getur sami fjöldi hins vegar orðið uppspretta hjarðhegðunar og óstöðugleika. Ef fjárfestar byggja í vaxandi mæli á sömu upplýsingum, túlka þær með sambærilegum hætti og fylgja sömu verðmerkjum minnkar vitsmunalegur fjölbreytileiki markaðarins. Skekkjurnar vega þá síður hver aðra upp og auknar líkur skapast á því að verð fjarlægist undirliggjandi verðmæti.

Markaðir í sífellt einsleitari heimi?

Gervigreindarlíkön eru byggð á líkindafræði; þau læra mynstur í miklu magni gagna og nota þau til að meta hvað sé líklegt að komi næst í texta. Þegar sífellt meira efni er síðan búið til með aðstoð líkana sem byggja á sömu heimildum, getur upplýsingaflæðið orðið einsleitara. Magn efnis eykst án þess að nýjum sjónarhornum fjölgi að sama skapi.

Shumailov o.fl. (2024) sýna að þegar ný líkön eru ítrekað þjálfuð á efni sem eldri líkön hafa búið til geta sjaldgæfari mynstur í upprunalegu gögnunum glatast, svonefnt líkanahrun. Í rannsókn Doshi og Hauser (2024) fengu sögur sem skrifaðar voru með aðstoð gervigreindar betri dóma, en urðu jafnframt líkari hver annarri. Hvað markaði varðar vekur þetta spurningu: Hvað verður um visku fjöldans þegar sífellt fleiri horfa á heiminn í gegnum sömu gleraugu; þegar sífellt stærri hluti upplýsingaflæðisins byggist á sömu gögnum og er unninn með sambærilegum líkönum?

Hér myndu einhverjir þó staldra við og benda á að mállíkön geti þvert á móti aukið skilvirkni markaða. Þau lækka kostnað við að afla, vinna úr og bera saman gríðarlegt magn upplýsinga, sem ætti að flýta fyrir því að nýjar opinberar upplýsingar endurspeglist í verði. Frá því sjónarhorni verður verðmyndunin hraðari og skilvirkari eftir því sem fleiri fjárfestar geta greint sömu gögn á skemmri tíma.

Skilningur á verðmyndun markaða er mikilvæg forsenda þess að greina hvernig tækifæri til umframávöxtunar verða til. Slík tækifæri skapast gjarnan þegar einsleit hegðun og ófullkomin samþætting upplýsinga skilja eftir blind svæði í mati markaðarins á undirliggjandi forsendum.

Stóra spurningin er því: Hvernig aðlagast markaðir heimi gervigreindar, þar sem upplýsingar verða sífellt aðgengilegri, en túlkun þeirra mögulega einsleitari?

Hluti af starfi okkar hjá Visku, sem og allra þeirra sem starfa á sviði fjárfestinga, felst í að reyna að kortleggja hvernig heimurinn gæti litið út á morgun, eftir ár eða eftir áratug.

„[…] the present is not what moves stock prices, change does. Try to envision a different world 18 months from now and where securities prices would trade given the world you envision.” - Stan Druckenmiller, Sohn Investment Conference árið 2022

Að spá fyrir um framtíðina er ófullkomin íþrótt og er mannshugurinn í raun illa til þess fallinn. Við höfum tilhneigingu til að líta á framtíðina sem línulega framlengingu nútíðarinnar og kjósum jafnframt hið kunnuglega fram yfir breytingar, tilhneigingu sem nefnist “status quo bias”. Óvissa reynist okkur óþægileg og þegar hún eykst leitum við í huglæg akkeri, kunnuglegar hugmyndir sem gera heiminn fyrirsjáanlegri. Af sömu ástæðu geta fyrirsagnir fengið aukið vægi í verðmyndun á mörkuðum þegar óvissa eykst.

Það er sú tilhneiging fólks, og þar með markaða, sem kann jafnframt að skapa tækifæri þegar breytingar eiga sér stað hratt. Á undanförnum fimm árum hefur sjálfvirknivæðing sótt fram með áður óþekktum hraða og tækniframfarir skapað möguleika sem erfitt hefði verið að sjá fyrir aðeins nokkrum árum.

Fáir fjárfestar um aldamótin hefðu getað séð fyrir hvernig internetið myndi margfalda notagildi einkatölvunnar og leggja grunn að snjallsímum, skýjalausnum og stafrænum vettvangi. Lykilhugtakið er því grunntækni, tækni sem eykur afkastagetu annarrar tækni og verður sjálf undirstaða næstu kynslóðar nýsköpunar.

Hvað gerist þá þegar gervigreindarlíkön taka þátt í þróun nýrra gervigreindarlíkana og róbótar smíða róbóta sem aftur smíða enn fullkomnari róbóta?

Gagnlegt er að líta til sögunnar, enda veitir hún áreiðanlegustu tiltæku vísbendingarnar um hvernig sambærilegar breytingar kunna að þróast. Framtíðin á sér þó sjaldnast nákvæm fordæmi; eins og gjarnan er haft á orði endurtekur sagan sig ekki, en hún rímar. Þótt tæknibyltingar síðustu áratuga hafi verið ólíkar að eðli og umfangi hefur framgangur þeirra gjarnan fylgt svipuðu mynstri, sem lýst er með svokallaðri S-kúrfu:

• Tæknin er dýr í upphafi, fyrirferðarmikil og lítið útbreidd. Framfarir virðast hægar á meðan unnið er úr grundvallaráskorunum og tæknin mótuð. Fyrstu tilraunir með sjálfknúin ökutæki hófust til dæmis árið 1672, en það var ekki fyrr en árið 1769 sem fyrsta gufuknúna ökutækið sem gat flutt fólk leit dagsins ljós.

• Í kjölfarið tekur yfirleitt við tímabil hraðrar nýsköpunar, aukinnar virkni og mikillar útbreiðslu. Vélar og bifreiðar urðu smám saman betri, ódýrari og fýsilegri kostur en hestvagnar. Eftir því sem tæknin varð aðgengilegri jókst eftirspurnin hratt og bílaeign varð almenn.

• Þegar markaðurinn þroskast tekur hins vegar að hægja á marktækum framförum, enda fækkar jafnframt nýjum viðskiptavinum. Þá hefur tæknin náð efri hluta S-kúrfunnar og markaðurinn nálgast mettun.

• Á þeim tímapunkti getur ný tækni, með sína eigin S-kúrfu, byggst ofan á þá fyrri og hrundið af stað nýju vaxtarskeiði. Á myndinni hér að neðan má sjá hvernig tæknibyltingar síðustu aldar er í samræmi við ofangreint.

Hver ný tækni nýtir þá þekkingu, innviði og getu sem fyrri tæknibylgjur skilja eftir sig og verður jafnframt grunnur þeirrar næstu. Þróunin er því ekki röð einangraðra uppfinninga heldur keðjuverkun þar sem hvert framfaraskref styttir leiðina að því næsta og hraði breytinganna eykst.

Tökum einkatölvuna sem dæmi. Á áttunda áratugnum voru tölvur stór og dýr reiknitæki, einkum notuð af fyrirtækjum og opinberum stofnunum við afmörkuð verkefni. Með tækniframförum urðu þær smærri, ódýrari og notendavænni, en notagildi þeirra fyrir almenn heimili var lengi takmarkað.

Internetið markaði upphaf nýrrar S-kúrfu sem byggði ofan á þeirri fyrri. Það margfaldaði notagildi tölvunnar og stækkaði markaðinn hratt; fjöldi einkatölva jókst úr um 100 milljónum um miðjan tíunda áratuginn í vel yfir milljarð. Þegar tölvueign varð almenn tók hins vegar að hægja á bæði útbreiðslu og tækniframförum.

Á sama tíma var næsta S-kúrfa þegar farin af stað. Snjallsíminn, einkatölva í vasanum, fylgdi sambærilegu þróunarferli en nálgast nú einnig mettun: notendur skipta milljörðum, nýjum viðskiptavinum fækkar og framfarir verða stigvaxandi fremur en byltingarkenndar.

Eitt skýrasta mynstur undanfarinna áratuga er að tæknibreytingar eiga sér stað á sífellt skemmri tíma. S-kúrfurnar þjappast saman: styttri tími líður frá fyrstu tilraunum þar til tæknin nær almennri útbreiðslu og næsta þróunarbylgja tekur við. Ástæðan er sú að ný tækni byrjar sjaldnast frá grunni heldur byggir á reiknigetu, innviðum, aðfangakeðjum og þekkingu sem þegar eru til staðar. Hugbúnaði má dreifa um allan heim á augabragði, fjármagn færist hratt að nýjum tækifærum og notendur eru vanari því að tileinka sér nýjar lausnir.

Því liggur beinast við að spyrja: Hvar liggur gervigreindin á S-kúrfunni?

Þróunin undanfarin ár ber fremur merki hraðs vaxtarskeiðs en þroskaðs markaðar. Í hverri viku koma fram ný sprotafyrirtæki, gervigreindarlíkön og rannsóknir, og fyrirtæki sem virðist hafa náð afgerandi forskoti getur skömmu síðar staðið frammi fyrir því að nálgun þess sé orðin úrelt. Opinn hugbúnaður, nýr vélbúnaður, breytt regluverk og tæknileg stökk geta endurraðað allri virðiskeðjunni á örfáum ársfjórðungum. Umrótið er því ekki aðeins fylgifiskur þróunarinnar heldur skýr vísbending um að tæknin sé enn á mótunarskeiði, þar sem forystan er ótrygg en möguleikarnir miklir.

Demis Hassabis, forstjóri Google DeepMind, hefur lýst mögulegu umfangi breytinganna með eftirfarandi hætti:

The magnitude of this technology’s impact will be unprecedented, perhaps 10x of the Industrial Revolution at 10x the speed. It will help us solve some of the biggest problems society faces from accelerating drug discovery to developing new clean energy sources to creating novel advanced materials. We could even reach a point where resources are no longer the limiting factor for human progress, leading to an amazing new era of abundance

Ef sú sýn rætist er áhrifamesti hluti þróunarinnar enn fram undan. Með almennri gervigreind gæti tæknin færst úr stafrænum heimi yfir í hinn efnislega, þar sem hún knýr áfram róbótavæðingu og sjálfvirkni en hraðar jafnframt framförum í líftækni, lyfjaþróun, orku og efnisvísindum. Gervigreind yrði þá ekki aðeins sjálfstæð tæknibylting heldur grunntækni sem hrindir fjölda S-kúrfa á stað.

Í kjölfar þeirra sviptinga sem orðið hafa í alþjóðahagkerfinu undanfarna mánuði hefur hið svokallaða “Debasement Trade” færst í forgrunn á ný. Vaxandi áhyggjur af ósjálfbærum ríkisfjármálum, þrálátum verðbólguþrýstingi og aukinni geopólitískri áhættu hafa ýtt undir eftirspurn eftir eignum sem fjárfestar telja geta varðveitt verðgildi þegar kaupmáttur gjaldmiðla rýrnar.

Að okkar mati endurspeglast þessi þróun nú með tvennum hætti í gulli.

1 Hreint innflæði í gull kauphallarsjóði náði sögulegu hámarki í ágúst, drifið áfram af fjárfestum í Norður-Ameríku og Evrópu. Endurkoma vestrænna fjárfesta breikkar eftirspurnargrunn gulls, sem undanfarin ár hefur einkum notið meðbyrs frá seðlabönkum og fjárfestum í Asíu.

2 Kaup seðlabanka eykst hratt og eru um tvöfalt magn þess sem tíðkaðist að meðaltali á árunum 2014-2021. Þar að auki hefur það tekið hratt við sér á árinu og ef litið er til 3 mánaða meðaltals hefur hraði gullkaupa ekki verið meiri en í tvö ár.

Kannanir benda jafnframt til þess sama: Í könnun World Gold Council frá upphafi árs hyggðust 43% seðlabanka auka gullforða sinn á næstu tólf mánuðum, samanborið við 29% árið áður, og enginn þeirra gerði ráð fyrir að draga úr honum. Þá töldu 95% svarenda að gullforði seðlabanka á heimsvísu myndi halda áfram að aukast. Því eru fá merki um að þessi mikilvæga stoð undir gullmarkaðnum sé að veikjast.

Blekið í peningaprentvélinni virðist seint ætla að klárast og á meðan mun eftirspurn eftir gulli halda áfram að styrkjast.

Peningakerfi sögunnar má í grófum dráttum skipta í tvo flokka. i) Annars vegar eru gjaldmiðlar sem tengdir eru takmarkaðri eign, yfirleitt gulli eða silfri. Seðlar og bankainnstæður voru þá í raun loforð um að eigandinn gæti skipt þeim fyrir ákveðið magn af málminum á föstu verði. ii) Hins vegar eru ótryggðir gjaldmiðlar, eða svokallaðir fiat-gjaldmiðlar, sem ekki eru innleysanlegir fyrir undirliggjandi eign. Virði þeirra byggist á skattheimtugetu ríkisins, trúverðugleika stofnana og trausti á að peningamagnið verði ekki aukið svo hratt að kaupmátturinn rýrni verulega.

Sagan sýnir að gulltryggð peningakerfi brotnuðu niður þegar skuldir, loforð um að afhenda gull, urðu of miklar miðað við undirliggjandi gullforða. Stjórnvöld gátu þá annaðhvort varið gullbindinguna, sem leiddi gjarnan til greiðslufalla og verðhjöðnunarkreppu, eða rofið hana og aukið framboð peninga og lánsfjár, með tilheyrandi gjaldmiðilsrýrnun, verðbólgu og hækkun gullverðs.

Áður en seðlabankar komu til sögunnar var fyrri leiðin algengari, en eftir tilkomu þeirra færðist aðlögunin oftar yfir í verðbólgu. Í báðum tilvikum fylgdu skulda- og peningakreppur þar til kerfið náði nýju jafnvægi við hærra verðlag. Dæmi um upplausn gulltryggðra peningakerfa áttu sér stað árin 1933 og 1971.

Frá árinu 1971 hefur alþjóðlega peningakerfið byggst á ótryggðum gjaldmiðlum. Þegar skuldir verða of miklar hafa seðlabankar því jafnan brugðist við með auknu framboði peninga og lánsfjár, sem hefur yfirleitt veikt gjaldmiðla og stutt við verðbólgu og gullverð.

Við slíkar aðstæður hefur gull reynst traustur valkostur við gjaldmiðla sem byggja á skuldum og loforðum útgefenda. Til langs tíma hefur það varðveitt kaupmátt betur en flestir gjaldmiðlar og er nú næststærsta forðaeign seðlabanka heims.

Undanfarin ár hefur Bitcoin jafnframt fengið sífellt aukið vægi í þessari umræðu. Þekktir fjárfestar á borð við Ray Dalio og Paul Tudor Jones hafa bent á að takmarkað framboð rafmyntarinnar geti réttlætt hóflegt vægi hennar í dreifðu eignasafni sem vörn gegn rýrnandi kaupmætti hefðbundinna gjaldmiðla.

Greinin er að hluta til byggð á grein Ray Dalio frá upphafi árs

Það er enn langt frá því að vera ljóst hversu mikil áhrif gervigreind mun hafa á efnahagslífið. Sumir sjá fyrir sér mestu framleiðnibyltingu frá iðnbyltingunni. Aðrir telja að breytingarnar verði hægari og felist fyrst og fremst í því að fólk og fyrirtæki geti unnið betur og hraðar. Sama óvissa ríkir um áhrifin á störf: verður gervigreind aðallega öflugt hjálpartæki eða tekur hún yfir svo mörg verkefni að stórir hópar fólks þurfi að finna sér nýjan starfsvettvang?

Ný skýrsla Anthropic Institute, Economic Scenarios for Transformative AI, sem kom út í gær reynir að varpa skýrara ljósi á þær sviðsmyndir sem framtíðin kann að bera í skauti sér. Líkanið tengir þróun gervigreindar við hagvöxt, laun, atvinnu, tekjuhlutdeild vinnuafls og ávöxtun fjármagns fram til ársins 2030.

Skýrslan bendir til þess að framtíðin ráðist að miklu leyti af fjórum stærðum: hversu stórum hluta verkefna gervigreind getur sinnt, hversu víða tæknin verður innleidd, hversu mikið hún eykur framleiðni hvers verkefnis og hvort hún leysi starfsfólk af hólmi eða geri því kleift að afkasta meiru. Litlar breytingar á þessum forsendum leiða til gjörólíkra mynda af hagkerfinu undir lok áratugarins.

Framleiðni eykst í öllum sviðsmyndum fram til 2030

Í hóflegustu sviðsmyndinni gengur innleiðing gervigreindar hægt og tæknin nær aðeins til afmarkaðs hluta þeirra verkefna sem unnin eru í hagkerfinu. Notkunin skiptist nokkuð jafnt milli sjálfvirknivæðingar og stuðnings við starfsfólk. Áhrifin verða því sambærileg við hefðbundna tækninýjung: framleiðni eykst, hagvöxtur styrkist lítillega og meðallaun hækka án þess að atvinnuskipting eða tekjudreifing taki stórfelldum breytingum. Landsframleiðsla verður um 1,6% meiri árið 2030 en án gervigreindar, sem samsvarar nokkrum viðbótarmánuðum af hefðbundnum hagvexti sem safnast upp á fjórum árum.

Í miðjusviðsmyndinni verður gervigreind hins vegar ein helsta driffjöður hagvaxtar undir lok áratugarins. Tæknin nær til mun stærri hluta hugrænna verkefna og notkun hennar felst að mestu í sjálfvirknivæðingu. Landsframleiðsla verður þá rúmlega 8% meiri árið 2030 en ella og hagvöxtur fer um tíma yfir það sem sást þegar upplýsingatæknibyltingin stóð sem hæst.

Hagkerfi sem stækkar um þriðjung

Róttækasta sviðsmyndin lýsir umbreytingu sem á sér engin fordæmi. Þar getur gervigreind sinnt nærri helmingi þeirra verkefna sem hugrænt vinnuafl sinnir nú, framleiðni við þau verkefni meira en tvöfaldast og langstærstur hluti notkunarinnar felst í sjálfvirknivæðingu. Landsframleiðsla verður fyrir vikið um þriðjungi meiri árið 2030 en án gervigreindar og hagvöxtur nær um tíma tveggja stafa tölu.

Hraði breytinganna verður þó jafn mikil áskorun og umfang þeirra. Þegar tæknibreytingar eiga sér stað yfir áratugi gefst tími til að endurmennta starfsfólk, endurskipuleggja fyrirtæki og byggja upp nýjar atvinnugreinar. Í sviðsmynd Anthropic gerist sambærileg umbreyting á örfáum árum. Afleiðingin verður óvenjuleg blanda mikils hagvaxtar og verulegs atvinnuleysis: atvinnuleysi meðal þeirra sem áður störfuðu í hugrænum störfum nálgast 18%, á sama tíma og eftirspurn eykst eftir vinnuafli í öðrum greinum.

Vandinn felst því ekki aðeins í skorti á störfum heldur misræmi milli þeirrar færni sem losnar og þeirrar sem eftirspurn er eftir. Hugbúnaðarverkfræðingur eða fjármálasérfræðingur getur ekki umsvifalaust tekið við starfi í byggingariðnaði eða heilbrigðisþjónustu. Mikil framleiðniaukning getur því farið saman við langvarandi röskun á vinnumarkaði, jafnvel þótt ný störf verði til annars staðar í hagkerfinu.

Hlutur fjármagnsins eykst

Mesta kerfisbreytingin felst þó í því hvernig ávinningurinn skiptist. Þegar hugbúnaður og tölvuinnviðir taka við verkefnum sem áður voru unnin af fólki færist stærri hluti verðmætasköpunarinnar frá launum yfir í ávöxtun fjármagns. Í miðjusviðsmyndinni lækkar hlutdeild vinnuafls í þjóðartekjum á aðeins fjórum árum um nærri jafn mikið og hún gerði á fjórum áratugum eftir 1980. Í róttækustu sviðsmyndinni fer hlutfallið úr 60% í um 45%.

Hagkerfið verður þá um þriðjungi stærra, en heildarlaunatekjur standa nær í stað og nánast öll viðbótarverðmætasköpunin birtist í fjármagnstekjum. Landsframleiðsla getur því vaxið hratt á sama tíma og tekjur stórs hóps dragast saman eða atvinnutækifærum fækkar. Stærð hagkerfisins segir sífellt minna um stöðu hins almenna launamanns.

Þróunin gæti jafnframt aukið mikilvægi eignarhalds. Ef verðmætasköpun færist til eigenda hugbúnaðar, gagnavera, orkuframleiðslu og annarra nauðsynlegra innviða verður munurinn meiri á þeim sem eiga framleiðslufjármagnið og þeim sem reiða sig eingöngu á launatekjur. Þótt stærra hagkerfi skapi svigrúm til að bæta þeim sem tapa breytinguna upp sýnir reynslan að ávinningur tækniframfara dreifist ekki sjálfkrafa.

Launalækkun eða atvinnuleysi

Aðlögunin getur tekið á sig ólíkar myndir eftir því hversu sveigjanlegur vinnumarkaðurinn er. Ef laun geta lækkað hratt halda fleiri starfi en kaupmáttur og tekjur þeirra þróast verr. Ef fyrirtæki eiga erfitt með að lækka laun núverandi starfsfólks birtist minni eftirspurn frekar í færri ráðningum, uppsögnum og auknu atvinnuleysi. Sama undirliggjandi breyting getur því komið fram með gjörólíkum hætti í opinberum hagtölum.

Stöðugt atvinnuleysi útilokar þannig ekki að gervigreind sé farin að breyta vinnumarkaðnum. Fyrstu áhrifin geta birst í minni nýliðun, færri byrjendastörfum og veikari launaþróun í útsettum greinum. Fyrirtæki geta haldið í reynt starfsfólk á meðan þau draga smám saman úr ráðningum, sem gerir áhrifin lítt sýnileg í heildartölum en getur haft varanleg áhrif á starfsferla yngri kynslóða. Hefðbundið samband hagvaxtar og atvinnusköpunar gæti jafnframt veikst ef fyrirtæki framleiða meira með færra starfsfólki.

Mestur munur kemur fram eftir 2027

Sviðsmyndir Anthropic fylgja svipuðum ferli fyrstu árin en skiljast hratt að eftir 2027. Næstu ár ættu því að gefa skýrari vísbendingar um hvaða þróunarferill er að raungerast. Þar skiptir geta nýjustu gervigreindarlíkana minna máli en hvort fyrirtæki ná að færa tæknina inn í kjarnastarfsemi sína, hvort fjárfestingin skilar mælanlegri framleiðniaukningu og hvort hún leiðir til fækkunar starfa eða breyttrar verkaskiptingar.

Könnun Anthropic meðal tæplega 11.000 Bandaríkjamanna bendir jafnframt til þess að væntingar almennings séu næstar miðjusviðsmyndinni. Svarendur búast við miklum tæknilegum framförum en hægari innleiðingu í atvinnulífinu. Þar liggur mikilvægur greinarmunur þar sem gervigreind getur orðið fær um að leysa verkefni löngu áður en fyrirtæki treysta henni, endurskipuleggja rekstur sinn eða sjá fjárhagslegan ávinning af notkun hennar.

Daði Kristjánsson, framkvæmdastjóri og stofnandi Visku sjóða, ræddi fyrirhugað hlutafjárútboð Anthropic og fleiri vendingar á fjármálamörkuðum í nýlegu viðtali hjá Fjármálakastinu. Hér á eftir er farið yfir helstu atriði úr samtalinu, en jafnframt má nálgast viðtalið í heild sinni í meðfylgjandi hlekk:

Fjármálakastið

Þáttur í mynd: Umræður um frumútboð Anthropic, rafmyntamarkaði og efnahagsmálin

Read more

22 days ago · Fjármálakastið

Tekjuvöxtur sem á sér fá fordæmi

Í lok árs 2024 var árstekjuhraði Anthropic talinn vera um einn milljarður Bandaríkjadala. Með árstekjuhraða er átt við að nýjustu tekjur félagsins séu yfirfærðar á heilt ár til að sýna þann hraða sem reksturinn er á hverju sinni. Ári síðar var talan komin í um níu milljarða dala og samkvæmt nýjustu áætlunum er árstekjuhraðinn nú um 65 milljarðar dala. Þá hafa komið fram væntingar um að hann geti nálgast 100 milljarða fyrir árslok.

Ef þær tölur ganga eftir hefur Anthropic nær tífaldað tekjuhraða sinn tvö ár í röð. Slíkur vöxtur er sjaldgæfur og nánast fordæmalaus hjá félagi sem þegar aflar tekna upp á tugi milljarða dala.

Þessi hraði gerir hefðbundinn samanburð við rótgrónari fyrirtæki erfiðan. Tekjumargfaldarar geta vissulega gefið mikilvægar vísbendingar um hversu miklar væntingar eru innbyggðar í verð, en þeir segja aðeins hluta sögunnar þegar tekjugrunnurinn margfaldast á skömmum tíma. Við slíkar aðstæður getur félag orðið mun ódýrara á margfaldara án þess að hlutabréfaverðið lækki, einfaldlega vegna þess að tekjurnar vaxa hratt inn í verðmatið.

Miklar væntingar innbyggðar í verðið

Ef Anthropic kemur á markað við tveggja trilljón dala verðmat jafngildir það rúmlega þrjátíuföldum nýjasta árstekjuhraða félagsins. Á flesta hefðbundna mælikvarða er það hátt verð, en matið veltur að verulegu leyti á því hversu lengi núverandi vöxtur getur haldið áfram.

Haldi tekjurnar áfram að aukast með einhverju í líkingu við þann hraða sem sést hefur undanfarið getur margfaldarinn lækkað hratt. Verðmatið felur hins vegar í sér að lítið svigrúm er fyrir vonbrigði í tekjum. Anthropic þarf ekki aðeins að viðhalda forystu sinni heldur einnig að breyta örum tekjuvexti í sjálfbæra framlegð og hagnað.

Til samanburðar aflaði félagið hlutafjár í maí við um 965 milljarða dala verðmat. Útboð við tveggja trilljón dala verðmat fæli því í sér meira en tvöföldun á aðeins nokkrum mánuðum.

Kostnaðarhliðin er enn að mestu óþekkt

Mun minni upplýsingar liggja fyrir um kostnaðaruppbyggingu Anthropic og þar með raunverulega afkomu félagsins.

Þróun og rekstur stærstu gervigreindarlíkana heims krefst gríðarlegrar reiknigetu. Þar við bætist kostnaður vegna gagnavera, orku, sérhæfðs starfsfólks og stöðugrar þróunar nýrra líkana. Fyrirtæki getur því sýnt stórkostlegan tekjuvöxt án þess að sambærileg þróun sjáist í sjóðstreymi eða hagnaði.

Í umræðunni um Anthropic er nær öll áherslan lögð á tekjur og árstekjuhraða. Á hinn bóginn vitum við enn lítið um framlegð félagsins, umfang tapsins eða hversu hratt reksturinn getur nálgast arðsemi. Þegar útboðsgögnin verða birt verður því sérstaklega mikilvægt að greina kostnað vegna reiknigetu, þróun framlegðar og hversu mikið viðbótarfjármagn þarf til að standa undir áframhaldandi vexti.

Hraður vöxtur skapar aðeins varanleg verðmæti ef tekjurnar skila að lokum ásættanlegri ávöxtun á það fjármagn sem lagt er undir.

Samkeppnisstaðan getur breyst hratt

Önnur megináhætta felst í eðli samkeppninnar. Anthropic keppir við OpenAI, Google og xAI, auk fjölda opinna líkana sem geta boðið sambærilega þjónustu á lægra verði.

Tekjurnar geta færst milli fyrirtækja jafnhratt og þær hafa byggst upp. Eitt afgerandi framfaraskref hjá samkeppnisaðila getur breytt markaðsstöðunni á skömmum tíma, sérstaklega ef nýtt líkan reynist betra, ódýrara eða auðveldara í samþættingu við núverandi kerfi fyrirtækja. Tryggð við einstök gervigreindarlíkön er enn tiltölulega lítil og kostnaður við að færa notkun milli þjónustuaðila getur í mörgum tilvikum verið takmarkaður.

Samkeppnin snýst heldur ekki aðeins um gæði líkananna. Fyrirtækin keppa jafnframt um sérhæft starfsfólk, gagnaver, hálfleiðara og aðgang að þeirri reiknigetu sem þarf til að þjálfa og keyra stærstu kerfin. Verð eða framboð reiknigetu getur því haft veruleg áhrif á bæði vaxtargetu og framlegð Anthropic.

Félagið þarf þannig að vinna á tveimur vígstöðvum í senn: verja stöðu sína gagnvart sífellt öflugri samkeppnisaðilum og tryggja næga reiknigetu á kjörum sem gera því kleift að vaxa með arðbærum hætti.

Útboðslýsing Anthropic, sem væntanleg er á næstu dögum, ætti að varpa skýrara ljósi á rekstur félagsins og þær forsendur sem verðmatið hvílir á. Þar verður sérstaklega áhugavert að rýna í eðli tekjuvaxtarins, framlegð, kostnað við reiknigetu og fjármögnunarþörf næstu ára.

Í auknum mæli hefur markmiðið verið að draga úr þessari millivinnu. Með nýjum lausnum þarf sífellt minna að aðlaga afurð gervigreindarinnar. Þessi þróun birtist meðal annars í því að gervigreindarþjónar ráða við sífellt lengri og flóknari verkefni án mannlegrar íhlutunar. Samkvæmt mælingum METR hefur tímalengd verkefna sem fremstu kerfin geta lokið sjálfstætt tvöfaldast á um sjö mánaða fresti. Lausnir á borð við Claude Code og Codex geta nú framkvæmt verkefni og vistað afurðir beint, þótt þær reiði sig enn að verulegu leyti á samskipti við notandann og séu ekki orðnar að fullu sjálfstæðir samstarfsmenn.

Áhrifin eru töluverð. Þörfin fyrir að fylgja líkaninu stöðugt eftir getur hægt verulega á vinnuferlinu og bundið athygli notandans við framkvæmdina. Þar með minnkar svigrúmið til að sinna öðrum verkefnum samhliða, sem takmarkar þann raunverulega framleiðniávinning sem tækninni er ætlað að skila.

There is a huge difference between 90% done and 100% done. Most AI gets you almost there. Grok Bot can finish the swing, because the work lands where a human would put it, in the actual tool. - Roman, í Product-teymi SpaceXAI

SpaceXAI kynnir Grok Bot

SpaceXAI opnaði í síðustu viku fyrir aðgang að Grok Bot, nýja tegund gervigreindarstarfsmanna sem ætlað er að taka að sér afmörkuð verkefni og ljúka þeim frá upphafi til enda. Hugmyndin markar næsta skref í þróun gervigreindar: frá kerfum sem svara spurningum og útbúa drög yfir í sjálfstæða aðila sem geta unnið beint í þeim forritum, vefsvæðum og samskiptakerfum sem fyrirtæki nota dags daglega.

Hver Grok Bot fær sína eigin tölvu í skýinu. Þar getur hann skráð sig inn í tölvupóst, viðskiptamannakerfi og önnur verkfæri, jafnvel þegar engin hefðbundin forritaskil eru til staðar. Verkefnið stöðvast því ekki þegar notandinn lokar tölvunni eða snýr sér að öðru. Bot-inn vinnur áfram, skilar fullunninni niðurstöðu og leitar aðeins samþykkis þegar ákvörðun krefst mannlegrar dómgreindar.

Grok Bot sker sig frá mörgum öðrum gervigreindarlausnum að því leyti að notkunin krefst hvorki flókinnar uppsetningar verkferla né þess að niðurstöður séu færðar handvirkt á milli kerfa. Verkefninu er einfaldlega úthlutað með skilaboðum, líkt og þegar samstarfsmanni er falið að sjá um ákveðið verk. Bot-inn varðveitir samhengi fyrri samskipta, lærir hvernig notandinn kýs að verkefnið sé unnið og getur vistað endurtekin ferli sem sjálfstæðar rútínur. Með hverju verkefni öðlast hann þannig betri skilning á verklagi, áherslum og undantekningum og getur með tímanum sinnt vinnunni með sífellt minni eftirfylgni.

Áhugavert verður að fylgjast með þessari þróun fram á við. Getu gervigreindarlíkana fleygir hratt fram, en raunveruleg efnahagsleg áhrif ráðast ekki síður af því hversu vel tekst að samþætta tæknina inn í dagleg vinnuferli. Framleiðniaukningin verður mest þegar gervigreindin getur ekki aðeins útbúið svör og drög, heldur tekið við heildstæðum verkefnum, framkvæmt þau í réttum kerfum og skilað fullunninni afurð með takmarkaðri millivinnu.

Stanford Digital Economy Lab fylgist náið með þessari þróun og heldur utan um umfangsmikil gögn um áhrif gervigreindar á vinnumarkaðinn. Í nýlegri rannsókn stofnunarinnar (Brynjolfsson, Chundar og Chen, 2026), sem birt var í byrjun mánaðar, finnast engin merki um að tæknin hafi enn leitt til víðtækrar fækkunar starfa í bandaríska hagkerfinu. Undir yfirborðinu eru áhrifin þó þegar farin að koma í ljós og benda til þess að gervigreind sé smám saman að breyta samsetningu vinnuafls og eftirspurn eftir ólíkri færni. Þessi fyrstu merki kunna því að veita mikilvæga vísbendingu um þær breytingar sem eiga eftir að birtast með skýrari hætti í hagkerfinu á komandi árum.

Í megindráttum má skipta niðurstöðum skýrslunnar í fernt.

1. Engin merki um víðtæka fækkun starfa

Enn finnast engin merki um að gervigreind hafi leitt til víðtækrar fækkunar starfa í bandaríska hagkerfinu. Frá því ChatGPT kom fram í nóvember 2022 hefur störfum fjölgað í öllum starfshópum, óháð því hversu útsettir þeir eru fyrir tækninni. Vöxturinn hefur þó verið hægastur í þeim tveimur hópum þar sem möguleg áhrif gervigreindar eru mest. Munurinn er enn hóflegur þegar vinnumarkaðurinn í heild er skoðaður, en þróunin gefur fyrstu vísbendingar um að tæknin sé farin að hafa áhrif á samsetningu vinnuafls.

2. Áhrifin eru skýrust meðal fólks í upphafi starfsferils

Undir yfirborðinu birtist mun skýrari aðgreining eftir aldri og starfsreynslu. Atvinna meðal 22–25 ára starfsfólks í störfum sem eru hvað útsettust fyrir gervigreind er nú 19% minni en hún hefði verið ef hún hefði þróast í takt við atvinnu meðal jafnaldra í störfum sem eru síður útsett. Ekkert sambærilegt bil mælist meðal reyndara starfsfólks.

Munurinn hefur jafnframt aukist jafnt og þétt frá því að hann var fyrst greindur í ágúst 2025. Meðal yngra starfsfólks hefur störfum áfram fjölgað í þeim starfsgreinum sem eru síður útsettar fyrir gervigreind, en fækkað þar sem útsetningin er meiri. Áhrifin eru mest áberandi meðal fólks í upphafi starfsferils, þótt veikari merki um sambærilega þróun sjáist einnig meðal starfsfólks allt að 34 ára aldri.

Hvers vegna kynni gervigreind að hafa hlutfallslega meiri áhrif á fólk í upphafi starfsferils? Ein möguleg skýring er sú að tæknin geti betur leyst af hólmi þekkingu sem hefur verið skráð, stöðluð og færð á stafrænt form, þá tegund þekkingar sem liggur að miklu leyti til grundvallar formlegri menntun. Á sama tíma getur hún stutt við þá reynsluþekkingu sem byggist upp á löngum starfsferli og þannig aukið afköst reyndara starfsfólks (Acemoglu og Autor, 2011).

Gervigreind kann því að vera að sjálfvirknivæða ferlabundin og auðmælanleg verkefni sem hafa sögulega einkennt byrjendastöður, á sama tíma og hún eykur vægi og framleiðni þeirra sem búa yfir meiri reynslu (Ide, 2025; Garicano og Rayo, 2025). Þróunin gefur þannig til kynna að fyrstu áhrif tækninnar kunni að felast í breyttum aðgangi að vinnumarkaðnum fremur en almennri fækkun starfa.

3. Breytingin á sér fyrst stað í gegnum færri ráðningar

Samdrátturinn meðal yngra starfsfólks skýrist fyrst og fremst af því að fyrirtæki ráða færri einstaklinga inn í útsett störf, en ekki af auknum uppsögnum eða öðrum starfslokum. Gervigreind virðist því enn sem komið er fremur draga úr eftirspurn eftir nýju og óreyndu starfsfólki en ryðja þeim úr störfum sem þegar hafa náð fótfestu á vinnumarkaði.

Ef áhrifin kæmu einkum fram í uppsögnum mætti búast við skyndilegri og sýnilegri röskun á vinnumarkaðnum. Hægari nýliðun kemur hins vegar fram með stigvaxandi hætti og getur því tekið lengri tíma að birtast í hefðbundnum mælikvörðum á atvinnuleysi og heildarfjölda starfa.

4. Eðli gervigreindarnotkunar ræður áhrifunum

Þróunin er langt frá því að vera einsleit milli starfa. Störfum ungra hugbúnaðarforritara og þjónustufulltrúa hefur til að mynda fækkað verulega. Á sama tíma hefur störfum fjölgað meðal yngsta starfsfólksins í heimahjúkrun og öðrum umönnunarstörfum, þar sem tæknin getur síður tekið yfir verkefni starfsfólks.

Það virðist þó ekki aðeins skipta máli hversu útsett störf eru fyrir gervigreind, heldur hvernig tæknin er nýtt. Samdrátturinn er mestur í störfum þar sem notkun gervigreindar felst fyrst og fremst í að sjálfvirknivæða eða leysa af hólmi verkefni sem fólk hefur áður sinnt. Því stærri sem hlutur slíkrar notkunar er innan starfsgreinar, þeim mun líklegra er að störfum fækki eða fjölgi hægar.

Önnur mynd blasir við þar sem gervigreind styður við starfsfólk og eykur getu þess. Þar hefur atvinnustig almennt haldist stöðugt eða hækkað, sérstaklega meðal reyndara starfsfólks. Áhrif tækninnar ráðast því ekki einungis af getu hennar, heldur einnig af því hvort hún kemur í stað mannlegs vinnuframlags eða gerir starfsfólki kleift að skila meiri og verðmætari vinnu.

Hvernig mun þetta spilast út?

Framtíðaráhrif gervigreindar ráðast ekki af tækniframförunum einum saman heldur af samspili fjölmargra þátta. Þar skipta mestu áframhaldandi geta tækninnar, hraði innleiðingar hjá fyrirtækjum og starfsfólki, viðbrögð stjórnvalda og sú aðlögun sem á sér stað þegar fyrirtæki endurskipuleggja starfsemi sína og einstaklingar tileinka sér nýja færni. Þá mun þróun efnahagslífsins í heild, meðal annars hagvöxtur, fjárfesting og staða vinnumarkaðarins, ráða miklu um hversu hratt og með hvaða hætti áhrifin koma fram.

Fyrri tæknibyltingar hafa leitt til þess að störf hafa horfið eða tekið stakkaskiptum, en fjölhæfni og aðlögunarhæfni mannsins hefur jafnframt skapað ný verkefni, aukið framleiðni og stuðlað að hækkun raunlauna til lengri tíma. Hver tæknibylgja hefur þó haft sín sérkenni og því er ekki sjálfgefið að þróunin verði með sama hætti nú. Gervigreind sker sig meðal annars úr að því leyti að hún getur leyst af hendi fjölbreytt hugræn verkefni þvert á atvinnugreinar. Endanleg áhrif hennar á störf, laun og framleiðni munu því ráðast ekki síður af því hvernig samfélagið aðlagast tækninni en af getu tækninnar sjálfrar.

Markaðir brugðust skarpt við tilkynningunni og hafa gull, Bitcoin og aðrar eignir utan hins hefðbundna peningakerfis notið verulegs meðbyrs. Frá morgni tilkynningardagsins til 25. ágúst hefur Bitcoin hækkað úr um 64.300 dölum í yfir 80.000 dali, eða um 24%, og rafmyntir á borð við Ether og Solana í takt. Gull hefur jafnframt tekið við sér á ný eftir fremur tíðindalítið tímabil.

Hér skiptir sögulegt samhengi máli, enda er þetta ekki í fyrsta sinn sem bandaríski ríkissjóðurinn grípur til endurkaupa. Regluleg kaup hófust að nýju árið 2024 eftir 22 ára hlé, en aðstæður voru allt aðrar þegar sambærileg áætlun var síðast framkvæmd á árunum 2000–2002. Þá var afgangur á ríkissjóði og framboð ríkisbréfa fór minnkandi. Nú eru kaupin aukin í skugga viðvarandi hallarekstrar, ört vaxandi vaxtabyrði og ríkisskulda sem hafa farið yfir 40 þúsund milljarða dala.

Þótt umfang kaupanna sé enn lítið í samanburði við heildarútgáfu ríkisbréfa virðast fjárfestar hafa lesið í tilkynninguna skýr skilaboð: bandarísk stjórnvöld séu ekki reiðubúin að sætta sig við áframhaldandi hækkun langtímavaxta. Sú túlkun vegur þungt þegar ávöxtunarkrafa á langa enda skuldabréfamarkaðarins endurspeglar vaxandi efasemdir um skuldastöðu ríkissjóðs og getu markaðarins til að taka við sífellt meira framboði bréfa.

Gull og Bitcoin: Ný heimsmynd kallar á eignir utan hins hefðbundna peningakerfis

Fjárlagahallinn stefnir í tæpa tvö þúsund milljarða dala á þessu ári og eftir því sem eldri skuldir eru endurfjármagnaðar á hærri vöxtum þyngist vaxtabyrðin enn frekar. Hrein vaxtagjöld ríkissjóðs nema nú um 3,3% af landsframleiðslu, hærra hlutfalli en nokkru sinni frá því að samræmdar mælingar hófust árið 1940. Hærri vextir auka hallann og fjármögnunarþörf ríkissjóðs, sem kallar á enn meiri skuldabréfaútgáfu og þrýstir ávöxtunarkröfunni enn hærra.

Ray Dalio, fjárfestir og stofnandi Bridgewater Associates, setti þessa þróun í samhengi við söguleg skuldakreppuferli í ítarlegri grein sem hann birti í vikunni. Að hans mati getur framboð ríkisskulda ekki vaxið umfram eftirspurn til lengdar án þess að einhvers konar aðlögun eigi sér stað. Hún birtist annaðhvort í hærri vöxtum, sem þyngja skuldabyrðina enn frekar, eða í rýrnun kaupmáttar gjaldmiðilsins. Í slíku umhverfi telur hann eignir utan hins hefðbundna peningakerfis geta notið aukins meðbyrs:

“That is why I expect a similar debt and currency devaluation adjustment process in most economies, which is why I expect non-government-produced monies like gold and Bitcoin to do relatively well.”

Horft fram á veginn ráðleggur Dalio fjárfestum því að draga úr vægi skuldabréfa og auka vægi gulls og Bitcoin. Slíkar eignir geti aukið dreifingu eignasafna og veitt vörn gegn rýrnun kaupmáttar, veikingu gjaldmiðla og þeirri hættu að stjórnvöld og seðlabankar bregðist við vaxandi skuldabyrði með aðgerðum sem draga úr raunvirði skulda:

“As general advice, I suggest diversifying well in asset classes and countries that have strong income statements and balance sheets and are not having great internal political and external geopolitical conflicts, underweighting debt assets like bonds, and overweighting gold and a bit of Bitcoin. Having a small percentage—maybe 10-15%—of one’s money in gold can reduce a portfolio’s risk, and I think it would also raise its return.”

Hagfræðingurinn Paul David, lýsti þessu í grein árið 1990: “(…) productivity potential of electricity remained unrealized because factories had been designed around steam and water power. Since existing buildings, machinery, shafts and belt systems were still usable, replacing them was often uneconomical. Early electrification therefore amounted largely to placing electric motors within the old production system. The major gains emerged only when factories were rebuilt around individual motors, allowing lighter single-storey buildings, more efficient material flows and flexible production lines.”

Þetta hefur verið kunnugt stef við innleiðingu nýrrar grunntækni: meginþorri ávinningsins kemur ekki fram fyrr en fyrirtæki hafa aðlagað skipulag, verkferla og fjárfestingar að þeim möguleikum sem tæknin skapar.

Innleiðing gervigreindar hefur verið hröð og notkun hennar þegar náð til fjölmargra þátta í daglegum rekstri fyrirtækja. Gervigreindarþjónar sinna nú verkefnum í þjónustuverum, hugbúnaðarþróun, markaðsstarfi, þekkingarstjórnun og bakvinnslu. Samkvæmt McKinsey nýttu 88% fyrirtækja gervigreind reglulega í að minnsta kosti einum starfshluta árið 2025, samanborið við 78% ári áður.

Þrátt fyrir víðtæka innleiðingu gervigreindar ber undirliggjandi umgjörð fyrirtækja enn skýr merki þeirrar tækni sem hún var upphaflega hönnuð utan um. Gögn eru vistuð í miðlægum viðskiptagreindarkerfum, upplýsingaflæði fylgir fyrirfram skilgreindum ferlum og stjórnarhættir gera ráð fyrir að fólk taki við upplýsingum, meti þær og bregðist við.

• Deloitte greinir frá því að 84% fyrirtækja hafi ekki endurhannað störf eða verkferla í kringum tæknina. Starfsmenn geta jafnframt talist „virkir notendur“ þótt þeir opni tólið aðeins en haldi að öðru leyti áfram að vinna með óbreyttum hætti1.

• Sambærileg mynd birtist í könnun McKinsey frá 2025: þótt 71% fyrirtækja nýttu skapandi gervigreind í að minnsta kosti einum hluta starfseminnar höfðu aðeins 21% endurhannað einhverja verkferla frá grunni. Endurhönnun verkferla var þó sá þáttur sem hafði sterkust tengsl við mælanleg áhrif á rekstrarhagnað, á sama tíma og yfir 80% fyrirtækja sáu enn engin merkjanleg áhrif á EBIT á fyrirtækjavísu2.

Á sama tíma eiga regluverk og stjórnsýsla fullt í fangi með að halda í við hraða tæknibreytinganna, sem eykur óvissu, flækir ákvarðanatöku og getur tafið markvissa innleiðingu. Bæði fyrirtæki og stjórnvöld leitast því við að fella nýja tækni að umgjörð sem mótuð var fyrir allt annan veruleika, líkt og þegar gufuvélinni var skipt út fyrir rafmótor án þess að skipulag verksmiðjunnar væri endurhugsað.

Tæknin er því að þróast hraðar en umgjörðin sem á að halda utan um hana, bæði innan fyrirtækja og hvað ytra regluverk varðar.

Hvað segja gögnin?

Áhrif gervigreindar birtast þó með ólíkum hætti eftir því á hvaða stigi hagkerfisins þau eru mæld. Þegar litið er til einstakra verkefna og starfa blasir ávinningurinn við. Þjónustufulltrúar sem nýttu stór mállíkön urðu að meðaltali 14% afkastameiri (Brynjolfsson o.fl., 2023), þátttakendur í ritunarverkefnum luku þeim 40% hraðar og skiluðu jafnframt betri texta (Noy og Zhang, 2023), og ráðgjafar sem studdust við tæknina leystu 12% fleiri verkefni á 25% skemmri tíma (Dell’Acqua o.fl., 2023). Rannsókn meðal 66 fyrirtækja sýndi enn fremur að starfsfólk sem nýtti gervigreind varði að jafnaði tveimur færri klukkustundum á viku í tölvupóstsamskipti (Dillon o.fl., 2025)3.

Þessi ávinningur er þó enn lítt sýnilegur í helstu þjóðhagstölum. Sé litið til þróunar tólf mælikvarða, þar á meðal hagvaxtar, framleiðni vinnuafls og heildarþáttaframleiðni, frá desember 2024 til júní 2026 er fátt sem bendir til þess að gervigreind hafi þegar leitt til víðtækrar aukningar á framleiðslugetu hagkerfisins.

Að endurhanna „verksmiðjuna“

Til að fullnýta möguleika gervigreindar þurfa fyrirtæki að endurhanna þær stoðir sem umlykja tæknina: gagnakerfi, verkferla og stjórnarhætti. Slík umbreyting krefst bæði tíma og fjármagns og er enn skammt á veg komin.

Líkt og í fyrri tæknibyltingum mun framleiðniávinningurinn því ráðast síður af tækninni einni og sér en af getu fyrirtækja til að endurskipuleggja rekstur sinn í kringum þá möguleika sem hún skapar.

„Tokenization has the potential to reshape Financial Market Infrastructures more profoundly than any technological shift since securities dematerialization“

Núverandi gangverk óskilvirkt

Við kaup á skuldabréfi eru eignarhaldið og greiðslan skráð í aðskildum kerfum. Banki kaupandans heldur utan um eina skrá, banki seljandans aðra og verðbréfamiðstöðin þá þriðju. Bankar og verðbréfamiðstöðvar þurfa því að skiptast á upplýsingum, stemma af færslur og staðfesta uppgjörið.

Viðskipti í núverandi kerfi fela í sér margvíslega áhættu á ólíkum stigum ferlisins, allt frá framkvæmd til uppgjörs og vörslu eigna. Áhættan snertir mótaðila með beinum hætti og getur haft áhrif á getu þeirra til að ljúka viðskiptum samkvæmt samkomulagi og varðveita verðmæti þeirra eigna sem skiptast á.

Með bálkakeðjutækni má færa eignina og greiðsluna yfir í sameiginlegt, dreift færslukerfi sem allir viðurkenndir aðilar hafa samtímis aðgang að. Sameiginleg skrá dregur úr þörf fyrir afstemmingu og snjallsamningar geta sjálfvirknivætt vaxtagreiðslur, takmarkað eignarhald og losað tryggingar við uppgjör. Þetta má sjá hér að neðan.

Bálkakeðjutækni gæti þannig leyst af hólmi þá fjármálainnviði sem hafa mótað viðskipti undanfarna áratugi og aukið skilvirkni:

From a technological perspective, blockchain-based systems can replicate many FMI functions directly in code, including record-keeping, reconciliations, delivery-versus-payment, and collateral movements. These functions can be embedded in smart contracts, reducing operational frictions and, under some architectures, mitigating counterparty and settlement risk. Where assets, cash, and collateral exist in a shared programmable environment, lifecycle steps can be compressed and more tightly coordinated, opening scope for more efficient collateral use, lower reconciliation needs, and greater composability across financial functions.

Stofnunin telur líklegast að blandað kerfi verði framtíðin, þar sem bálkakeðjur annast sjálfvirka framkvæmd viðskipta en hefðbundnar stofnanir setja reglurnar, hafa eftirlit með áhættu og grípa inn í þegar þess gerist þörf. Milliliðir munu því ólíklega hverfa að mati stofnuninnar en hlutverk þeirra breytist: það sem hægt er að lýsa með skýrum reglum færist yfir í kóða, en það sem krefst lagalegrar ábyrgðar og mats á aðstæðum verður áfram á höndum stofnana.

Opnar bálkakeðjur ekki útilokaðar sem framtíð fjármálainnviða

Það vekur athygli að Alþjóðagjaldeyrissjóðurinn útilokar ekki að opnar bálkakeðjur verði grunnurinn að slíkum fjármálainnviðum. Þar er átt við bálkakeðjur á borð við Ethereum og Solana, sem engin ein stofnun stjórnar og ólíkir aðilar geta tengst. Ef verðbréf, peningar og aðrar eignir eru skráð á sama grunnlagi (e. Layer 1 blockchain) má framkvæma viðskipti og uppgjör í einni og sömu færslunni. Það getur fækkað milliliðum, stytt uppgjörstíma og dregið úr þörf fyrir að binda fjármagn sem tryggingu. Reglur um hverjir mega eiga viðskipti og hvaða upplýsingar eru sýnilegar má síðan byggja ofan á grunnkerfið. Samhliða færist hluti áhættunnar yfir í hugbúnaðinn, gögnin sem hann styðst við og tengingar milli ólíkra kerfa.

Hvað felst í táknvæðingu?

Táknvæðing (e. tokenization) felst í því að eign eða réttur til eignar er skráður sem stafrænt tákn á bálkakeðju. Fasteign mætti til dæmis skipta upp í 1.000 tákn og myndi hvert þeirra veita rétt til 0,1% eignarhlutar. Með sama hætti má táknvæða hlutabréf, skuldabréf, gull og ýmsar aðrar eignir.

Mikilvægt er þó að greina á milli tveggja tegunda tákna. Sum tákn verða til beint á bálkakeðjunni og tilvist þeirra byggist alfarið á skráningunni þar. Önnur tákn eru stafræn staðfesting á eign sem er til utan hennar, svo sem gullstöng í geymslu, fasteign eða hefðbundið skuldabréf. Í síðara tilvikinu þarf eigandi táknsins að geta treyst því að það veiti raunverulegan og lagalega tryggðan rétt til eignarinnar. Án slíkrar tengingar er táknið lítið annað en stafræn færsla.

Helsti kosturinn er að eignin verður hluti af forritanlegu kerfi. Þá má skrá fyrir fram hverjir mega eiga eða kaupa hana, hvernig og hvenær vextir eru greiddir og við hvaða skilyrði eignarhaldið færist milli aðila. Hluti af umsýslunni getur þannig farið fram sjálfkrafa samkvæmt reglum sem eru innbyggðar í táknið.

Markaðurinn er þegar farinn að vaxa hratt (sjá mynd hér að neðan), þótt hann sé enn smár í samanburði við hefðbundna fjármálamarkaði. Verðmæti táknvæddra eigna, að stöðugleikamyntum undanskildum, hefur aukist úr innan við 3 milljörðum dala um mitt ár 2024 í um 34 milljarða dala. Táknvæðing bandarískra ríkisskuldabréfa og gulls standa undir meginhluta markaðarins, enda hafa þessar eignir skýrt verð, einfalt eignarhald og mikla eftirspurn.

Festist bálkakeðjur í sessi sem undirliggjandi lag fjármálakerfisins gæti fjárfestingarheimur stafrænna eigna orðið mun stærri og fjölbreyttari en hann er í dag.

^[1] Sjá Cabedo, Mancini-Griffoli, Schär og Zhang, WP/26/136

Traust sem innviður samfélagsins

Sögu mannkynsins má að miklu leyti lesa sem sögu stöðugrar leitar að trausti. Þegar ritmál varð til þurfti fólk að finna leiðir til að tryggja áreiðanleika skjala. Þannig urðu til innsigli konunga og kirkju sem báru vott um sannleiksgildi. Þegar prentvélin breytti miðlun þekkingar á 15. öld fylgdi henni mikil óvissa. Hvernig gat almenningur vitað hvaða rit væru áreiðanleg og hver ekki? Lausnin varð til í formi ritstjórnarstarfs, akademískra hefða og nýrra stofnana sem unnu sér inn trúverðugleika með tímanum.

Á 20. öld styrktist þessi þróun. Stóru dagblöðin og síðar útvarp og sjónvarp byggðu traust sitt á faglegum stöðlum, ritstjórnarstefnu og ábyrgð gagnvart almenningi. Í vísindum þróaðist jafningjamat sem tryggði að niðurstöður væru rýndar og áreiðanlegar. Fjármálakerfið byggði traust sitt á seðlabönkum og eftirliti. Þrátt fyrir að þessi kerfi hafi aldrei verið fullkomin, sköpuðu þau ákveðið grunntraust sem samfélög gátu reitt sig á.

Á stafrænu öldinni hefur þetta jafnvægi raskast. Netið gerði hvern sem er að útgefanda. Samfélagsmiðlar jöfnuðu leikinn á þann hátt að hver rödd hafði nú möguleika á að verða jafn hávær og raddir stórra miðla. Þó að þróunin hafi í fyrstu virst lýðræðisleg og jákvæð, ruddi hún einnig brautina fyrir upplýsingaflóð þar sem gömlu hliðverðirnir hurfu. Þar sem áður voru fáar, tiltölulega áreiðanlegar heimildir, er nú óteljandi straumur efnis sem enginn getur staðfest.

Ofnótt upplýsinga

Á hverju ári birtir samskiptafyrirtækið Edelman víðtæka alþjóðlega könnun sem ber heitið Edelman Trust Barometer. Hún nær til tugþúsunda svarenda í yfir þrjátíu löndum og mælir traust almennings til fjögurra lykilstofnana: stjórnvalda, fjölmiðla, viðskiptalífsins og frjálsra félagasamtaka. Könnunin er talin ein sú áreiðanlegasta í heiminum til að meta hvernig almenningsálit á trausti þróast á milli ára.

Niðurstöður Edelman Trust Barometer 2025 sýna að traust til stjórnvalda og fjölmiðla hefur hrunið niður í sögulegt lágmark á Vesturlöndum. Í mörgum löndum treystir innan við helmingur almennings stjórnvöldum sínum til að „gera hið rétta“ og traust til fjölmiðla er víða komið undir 40 prósent. Þetta fer saman við minnkandi traust til fjármálakerfisins. Þegar seðlabankar stunda fordæmalausa útþenslu peninga grafa þeir undan þeim upplýsingum sem gjaldmiðill á að veita um verðmæti.

Við sjáum svipaða þróun í upplýsingaheiminum. Þegar framboð á efni búnu til með gervigreind og öðrum stafrænum straumum vex hratt, rýrnar gildi upplýsinga og trúverðugleiki minnkar. Þar má nefna áhrifavalda búna til með gervigreind, sjálfvirkan áróður og fullkomnar falsanir í formi djúpfalsaðra mynda og myndefnis. Þessi fjöldaframleiðsla á tilbúnum veruleika líkist óðaverðbólgu fyrir upplýsingar. Þegar við getum ekki lengur treyst stofnunum okkar og ekki heldur eigin skynfærum, byrjar sameiginlegur skilningur okkar á veruleikanum að brotna niður.

Bálkakeðjur sem nýr grunnur trausts

Inn í þetta óvissuástand stígur bálkakeðjutæknin. Hún hefur hingað til verið mest tengd við rafmyntir á borð við Bitcoin, en raunverulegt notagildi hennar er mun víðtækara. Í grunninn er bálkakeðja dreifstýrt og óbreytanlegt bókhald þar sem hver færsla er fest með tímamerki og sannreynd af neti óháðra aðila. Enginn einn getur breytt gögnunum eftir á. Þetta gerir bálkakeðjur að kjörinni tækni til að leysa það sem kalla mætti trúverðugleikavanda upplýsingasamfélagsins.

Þegar mynd eða skjal er fest í bálkakeðju er hægt að sanna uppruna þess. Fjölmiðill getur þannig sýnt lesendum að efnið sé óbreytt frá því að það var birt. Vísindamenn geta tryggt að gögn úr rannsókna séu ekki breytt eftir á. Stjórnsýsla getur notað slíka tækni til að tryggja að opinber skjöl séu örugg og fölsuð. Slík notkun býr til nýja tegund innviða þar sem sannleikur er tryggður af stærðfræði fremur en breyskum milliliðum.

Leitin að sannleikanum

Það eru rökrétt viðbrögð að í heimi upplýsingaóvissu leiti fólk að nýjum lausnum. Flóttinn í kerfi byggð á bálkakeðjutækni er ekki aðeins fjárhagsleg þróun heldur einnig djúpstæð félagsleg og heimspekileg svörun við vanda samtímans. Í heimi óendanlegra, ódýrra afrita, hvort sem þau eru peningar eða stafrænt efni, verður sannanlegur skortur hið endanlega mælikvarði á verðmæti.

Kerfi sem geta boðið slíkan skort og traust eru ekki háð duttlungum miðstjórnarvalds heldur byggja á stærðfræðilegri vissu. Þau eru í kjarna sínum kerfi sannleika, í heimi sem þyrstir í hann.

Rangt svar við réttum vanda

Það er ekki svo að hefðbundnar stofnanir séu blindar á traustsvandann. Alþjóðagreiðslubankinn (e. Bank for International Settlements) og seðlabankar víða um heim hafa ítrekað bent á að traust almennings sé að veikjast og að finna þurfi nýjar leiðir til að tryggja stöðugleika. Lausnin sem þeir leggja helst til er að innleiða seðlabankarafeyri (e. Central Bank Digital Currency) sem er ekkert annað en miðstýrður, ríkisrekinn stafrænn gjaldmiðill. Hugmyndin er sú að með því að færa peninga í stafrænt form, sem stjórnvöld halda beint utan um, megi endurreisa traust og halda umgjörðinni traustri.

En hér er grundvallarvandinn: traustið er ekki að rofna vegna formsins heldur vegna stofnananna sjálfra. Þegar almenningur og markaður upplifir að seðlabankar prenti peninga í óhófi, að stjórnvöld misnoti fjármálakerfið í pólitískum tilgangi eða að eftirlitsstofnanir hafi brugðist hlutverki sínu, þá er ekki hægt að leysa traustsvandann með því að styrkja vald þessara sömu aðila. Miðstýrður stafrænn gjaldmiðill bætir ekki úr traustleysinu, heldur eykur það með því að færa ríkisvaldinu enn meiri stjórn á fjármálum einstaklinga og fyrirtækja.

Í stað þess að skapa nýtt kerfi sem byggir á gagnsæi og dreifingu valds, tvöfaldar þessi lausn gamla líkanið sem hefur þegar sýnt veikleika sína. Það sem kallað er fram sem „lausn“ verður í raun til þess að festa vandann í sessi. Að fela seðlabönkum að vera bæði leikmenn og dómarar í stafrænum gjaldmiðlum skapar ekki nýtt traust heldur dýpkar efasemdir.

Það sem þarf er ekki miðstýrð endurgerð hins sama heldur ný nálgun sem byggir á kerfum sem tryggja sannleika og öryggi með öðrum hætti. Bálkakeðjutæknin býður upp á slíkan möguleika með því að byggja traust á stærðfræði og dreifðu neti í stað miðlægs valds. Þannig er raunverulega verið að svara kjarna vandans: hvernig við getum treyst upplýsingum og gögnum í heimi þar sem hefðbundnir hliðverðir hafa glatað trúverðugleika sínum.

Framtíð peninga og upplýsinga byggir á bálkakeðjum

Nýtt tímabil er hafið. Bitcoin hefur þegar sýnt fram á að bálkakeðja getur veitt traust í peningakerfinu þar sem seðlabankar hafa brugðist. Sama tækni getur nú veitt traust í upplýsingaheimi sem er orðinn gjörsamlega yfirfullur af fölsunum og óvissu. Sigurvegararnir í þessu nýja umhverfi verða þau kerfi sem geta staðið undir hvoru tveggja: að tryggja áreiðanleika peninga og áreiðanleika upplýsinga.

Greinin var birt í tímaritinu Tölvumál í nóvember 2025.

Árangur Kimi K3 endurspeglar víðtækari sókn kínverskra gervigreindarfyrirtækja. Líkön á borð við DeepSeek, Qwen, GLM, Kimi og MiniMax, sem fram til skamms tíma stóðu bandarískum keppinautum almennt að baki, voru um mitt ár 2026 komin með samanlagt 46% af allri notkun á OpenRouter, miðlægum vettvangi þar sem forritarar geta nálgast og borið saman hundruð gervigreindarlíkana.

Ef litið er til notkunar á vettvanginum sést þetta skýrt. Fyrir ári stóðu bandarísk líkön að baki um 70% af allri notkun á OpenRouter, mældri í tókenum, en í sumar var hlutfallið komið niður í um 30%. Sama tilfærsla birtist meðal vinsælustu líkananna. Í júlí voru líkön OpenAI og Google fallin af lista yfir tíu mest notuðu líkön vettvangsins, en kínversk líkön skipuðu átta af tíu efstu sætunum. DeepSeek eitt og sér vann úr meira magni en Google, Anthropic eða OpenAI hvert um sig.

Gögnin benda því til þess að samkeppnisstaða kínverskra fyrirtækja styrkist mun hraðar en almenn markaðsumræða gefur til kynna og að tilfærslan sé þegar farin að birtast með afgerandi hætti í vali forritara á heimsvísu.

Skortur hefur knúið fram skilvirkni

Sókn kínversku líkananna er sérstaklega athyglisverð í ljósi þess að fyrirtækin að baki þeim búa við mun takmarkaðri aðgang að fjármagni og reikniafli en bandarískir keppinautar. Útflutningshöft Bandaríkjanna hafa þrengt að aðgangi kínverskra fyrirtækja að öflugustu gervigreindarflögunum, á sama tíma og OpenAI, Anthropic, Google og Meta verja sífellt hærri fjárhæðum til þróunar og uppbyggingar gagnavera.

Þessar skorður virðast þó að hluta hafa knúið kínversk fyrirtæki til að leggja meiri áherslu á skilvirkni. Í stað þess að reiða sig fyrst og fremst á sífellt umfangsmeiri þjálfun hafa fyrirtækin þróað aðferðir sem draga úr reikniþörf, bæta nýtingu líkana og lækka kostnað við hverja fyrirspurn. Þannig verður verðið lægra án þess að getumunurinn sé nægilega mikill til að réttlæta verulega hærri kostnað bandarísku líkananna.

Opin og lokuð mállíkön, hver er munurinn?

Annar grundvallarmunur felst í því hvernig mállíkönin eru gefin út og þeim dreift. Bandarísku tæknirisarnir OpenAI, Anthropic og Google hafa einkum boðið lokuð mállíkön. Undirliggjandi líkanavogir (e. weights), þjálfunargögn og þróunaraðferðir eru þá varðveitt sem viðskiptaleyndarmál, en notendum seldur aðgangur að líkönunum í gegnum þjónustur eða forritaskil. Mörg fremstu kínversku mállíkananna, þar á meðal DeepSeek og Qwen, hafa hins vegar verið gefin út sem opin mállíkön.

Opin mállíkön gera notendum kleift að sækja líkanavogir, keyra líkanið á eigin innviðum og aðlaga það að sérhæfðum verkefnum. Það þýðir þó ekki að allt þróunarferlið sé opið, enda eru frumkóði, þjálfunargögn og nákvæmar upplýsingar um þjálfunina oft ekki birt. Lokuð mállíkön eru hins vegar rekin á innviðum þróunaraðilans og notendur fá aðeins aðgang að þeim í gegnum þjónustu hans eða forritaskil.

Þróunin fram á við mun að miklu leyti ráðast af því hvort kínverskum gervigreindarfyrirtækja tekst að viðhalda hraða framfaranna og hvort vestræn stjórnvöld bregðast við sókn þeirra með frekari takmörkunum. Haldi gæðamunur milli líkana áfram að minnka mun samkeppnin í auknum mæli ráðast af verði, skilvirkni og sveigjanleika fremur en aðgangi að mesta reikniaflinu. Opin kínversk líkön gætu því haldið áfram að sækja í sig veðrið og þá þrýst á bandarísk fyrirtæki að lækka verð eða opna kerfi sín frekar.

Á sama tíma verður þó sífellt erfiðara að gera grein fyrir kostnaði lausnanna. Útgjöld fyrirtækja vegna stórra mállíkana þrefölduðust á tólf mánaða tímabili fram til ársloka 2025. Þá sögðust 93% þátttakenda í könnun McKinsey hafa farið fram úr fjárhagsáætlun vegna gervigreindar, en fimmtungur fyrirtækja hafði takmarkað notkun tækninnar vegna rekstrarkostnaðar3.

Nokkrir samverkandi þættir skýra þessa þróun.

Fyrirtæki auka notkun gervigreindar hratt, þjónustuveitendur færa sig í auknum mæli frá föstum áskriftum yfir í notkunarmiðaða verðlagningu og dýrustu líkönin eru oft látin sinna einföldum verkefnum sem ódýrari líkön gætu leyst með sambærilegum árangri. Lækkandi einingarkostnaður hefur því ekki endilega skilað lægri heildarútgjöldum, heldur ýtt undir umfangsmeiri og kostnaðarsamari notkun.

Flóknari lausnir hafa þá rutt sér til rúms. Í auknum mæli hefur notkun gervigreindar færst yfir í svokallaða gervigreindarfulltrúa, sem framkvæma aðgerðir sjálfstætt samkvæmt fyrirfram ákveðnu skipulagi eða markmiði, án þess að sérstök beiðni liggi að baki hverju skrefi. Þetta hefur gert kostnaðarstýringu erfiðari, þar sem ein beiðni frá notanda getur hent af stað fjölda aðgerða sem ekki eru samþykktar sérstaklega. Kostnaðurinn ræðst því ekki aðeins af verði einstakra fyrirspurna heldur einnig af umfangi, lengd og sjálfstæði þess ferlis sem gervigreindarfulltrúinn framkvæmir.

Gervigreindarfulltrúi er hugbúnaður sem vinnur sjálfstætt að fyrirfram skilgreindu markmiði. Ólíkt hefðbundnum spjallforritum, sem svara stökum fyrirspurnum, getur hann brotið verkefni niður í smærri skref, sótt upplýsingar, notað önnur kerfi, metið niðurstöður og endurtekið aðgerðir án þess að notandinn þurfi að samþykkja hvert skref sérstaklega. Ein beiðni getur því hent af stað umfangsmiklu og breytilegu vinnuferli.

Þessa þróun hafa menn iðulega kennt við Jevons-þversögnina svokallaða. Hún lýsir því hvernig aukin skilvirkni og lægri einingarkostnaður geta ýtt undir svo mikla eftirspurn að aukin notkun vegi upp á móti væntum sparnaði. Fyrirbærið er vel þekkt úr orkuhagfræði: þegar lýsing varð ódýrari og skilvirkari í Bretlandi á 20. öld jókst notkun hennar svo mikið að heildarorkunotkun til lýsingar jókst.

Það sama á við þegar gervigreind er annars vegar. Eftir því sem hver aðgerð verður ódýrari fjölgar notkunartilvikum og umfangi verkefna, þannig að heildarútgjöld geta aukist þótt kostnaður hverrar einingar haldi áfram að lækka.

Iðulega má því finna dæmi um fyrirtæki sem hafa veitt nær óheftan aðgang að gervigreindarlausnum, án skýrra útgjaldamarka eða virkrar kostnaðarstýringar, en sitja síðar uppi með reikninga upp á fúlgur fjár þegar notkunin vex langt umfram væntingar. Sjá t.d frétt hér um fyrirtæki sem fékk reikning upp á 500 milljónir dala á einum mánuði.

Aukin áhersla á kostnaðarhagkvæmni

Fyrirtæki eru því víða farin að draga saman seglin hvað notkun varðar, velja líkön með markvissari hætti og beina hverju verkefni til þess líkans sem getur leyst það með ásættanlegum gæðum á lægsta mögulega kostnaði.

Þessi nálgun hefur verið nefnd tokenomics. Þar er ekki aðeins horft til verðs hvers tóken heldur heildarkostnaðar við að ná tiltekinni niðurstöðu: hversu mörg tóken verkefnið krefst, hversu oft líkanið endurtekur aðgerðir og hvort ódýrara líkan geti skilað sambærilegum gæðum.

Ávinningurinn af markvissara líkanavali getur verið verulegur. Samkvæmt rannsóknum Cursor kostar meira en 10.000 dali að byggja vafra frá grunni með GPT-5.5 frá OpenAI. Með blöndu af Composer-líkani Cursor og Opus 4.8 frá Anthropic má hins vegar vinna sama verkefni fyrir 1.339 dali, eða um 87% lægri kostnað4.

Endanlegi mælikvarðinn er hvort niðurstaðan skapi meiri verðmæti en nemur heildarkostnaðinum, að teknu tilliti til gæða, reikninotkunar og mannlegrar vinnu við eftirlit og leiðréttingar. Þetta mat verður sífellt mikilvægara eftir því sem gervigreind þróast úr aðstoðartæki yfir í sjálfstæðari fulltrúa sem geta leyst flókin verkefni og samhæft vinnuferla þvert á starfsemi fyrirtækja.

Áætlað er að útgjöld vegna gervigreindar geti numið um fjórðungi upplýsingatækniútgjalda fyrirtækja á næstu árum. Getan til að tengja þau útgjöld við mælanlega verðmætasköpun verður því lykilforsenda þess að aukin notkun skili raunverulegum ávinningi.

Af þessari þróun má draga nokkrar ályktanir um landslag gervigreindarinnar fram á við:

• Álag á innviði gervigreindar mun halda áfram að aukast. Vaxandi eftirspurn eftir reiknigetu kallar á áframhaldandi uppbyggingu gagnavera, orkukerfa og annarra undirliggjandi innviða.

• Kostnaðarstýring verður sífellt mikilvægari forsenda verðmætasköpunar. Árangur mun í auknum mæli ráðast af því hversu markvisst fyrirtæki stýra notkun og hversu skilvirkt þau nýta undirliggjandi innviði.

• Samkeppnisforskot færist frá einstökum líkönum yfir í þá þætti sem auðvelda stýringu þeirra. Eftir því sem líkön verða ódýrari og aðgengilegri færist meira vægi yfir á innviði og hugbúnað sem velja hagkvæmustu lausnina fyrir hvert verkefni, halda utan um kostnað og tengja notkun við mælanlegan árangur.

Skráðu þig á póstlista Visku sjóða og fáðu greinar um efnahagsmál, tækni og fjármál í hverri viku.

Subscribe now

Hröð útbreiðsla gervigreindar og tilheyrandi uppbygging orkufrekra gagnavera er ein helsta driffjöður vaxandi raforkuþarfar fram á við. Ein fyrirspurn til ChatGPT er talin krefjast um tífalt meiri orku en hefðbundin Google-leit og gæti hlutdeild gagnavera í raforkunotkun heimsins aukist úr 1,5% árið 2024 í meira en 3% árið 2030.

Við bætist víðtækari rafvæðing hagkerfisins. Loftslagsbreytingar og markmið um minni losun gróðurhúsalofttegunda auka þrýsting á að hraða orkuskiptum, þar sem samgöngur, kynding og iðnaðarferlar reiða sig í auknum mæli á raforku í stað jarðefnaeldsneytis. Raforkunotkun vex því þvert á atvinnugreinar og leggur sífellt meira álag á framleiðslugetu og flutningskerfi.

Þessi vöxtur á sér stað samhliða grundvallarbreytingu á því hvernig ríki nálgast orkumál. Atburðir síðustu ára hafa sýnt hversu nátengd öruggt orkuframboð er efnahags- og þjóðaröryggi ríkja. Heimsfaraldurinn, innrás Rússlands í Úkraínu og truflanir á siglingum um Hormússund hafa afhjúpað áhættuna sem fylgir samþjöppun birgja og viðkvæmum flutningsleiðum. Samhliða vaxandi sundrungu heimsbúskaparins hafa orkuöryggi og áfallaþol því færst nær miðju efnahags- og öryggisstefnu ríkja.

Fjárfestingarþema næsta áratugar

Þótt spár um þróun orkunotkunar séu ólíkar ber flestum sviðsmyndum saman um eitt: tryggt orkuframboð krefst viðvarandi uppbyggingar. Hvort sem eftirspurn vex hraðar en gert er ráð fyrir, truflanir verða á framboði eða raforkunotkun eykst þarf orkukerfið að búa yfir nægri framleiðslugetu, flutningsgetu og sveigjanleika til að mæta álaginu.

Áætlað er að nærri 15 þúsund milljarða Bandaríkjadala þurfi til uppbyggingar raforkuframleiðslu og tengdra innviða fram til ársins 2035. Umfangið er slíkt að enginn einn orkugjafi eða tæknikostur getur staðið undir breytingunum. Uppbyggingin þarf að ná yfir alla virðiskeðjuna, frá raforkuframleiðslu og flutningskerfum til orkugeymslu, búnaðarframleiðslu og vinnslu mikilvægra hráefna.

Fram á veginn teljum við að virðiskeðja orkunnar muni njóta vaxandi meðbyrs eftir því sem uppbyggingunni vindur fram. Þar beinum við sjónum að þremur sviðum: endurnýjanlegum orkuinnviðum, þeim hráefnum sem rafvæðingin hvílir á og endurnýjun flutnings- og veitukerfa.

Endurnýjanlegir orkuinnviðir

Uppbygging endurnýjanlegrar orku hefur færst hratt í aukana. Endurnýjanlegir orkugjafar stóðu undir 34% af raforkuframleiðslu heimsins árið 2025 og fóru þá í fyrsta sinn fram úr kolum. Gert er ráð fyrir að þeir mæti meira en 90% af aukinni raforkueftirspurn fram til ársins 2030, þar sem sólarorka verður helsta driffjöður vaxtarins. Þróunin markar þannig grundvallarbreytingu á samsetningu raforkuframleiðslu heimsins og kallar samhliða á umfangsmikla uppbyggingu flutningskerfa, orkugeymslna og annarra stoðinnviða.

Rafhlöðugeymslur (e. BESS) og nýjungar í kjarnorkutækni eru meðal þeirra sviða sem vert verður að fylgjast sérstaklega með á komandi árum. Eftir því sem raforkuþörf eykst og vægi veðurháðra orkugjafa vex verður geta raforkukerfa til að jafna sveiflur og tryggja stöðugt framboð sífellt verðmætari. Áframhaldandi tækniframfarir og lækkandi kostnaður gætu því skapað áhugaverð tækifæri þvert á virðiskeðju beggja tæknisviða.

Sérhæfðir málmar: Efnislegar undirstöður rafvæðingarinnar

Rafvæðing hagkerfisins er í eðli sínu hráefnisfrek og kallar á umfangsmikla uppbyggingu nýrra innviða. Raforkukerfi, orkugeymslur, vindmyllur og gagnaver byggja öll á verulegu magni sérhæfðra málma. Kopar flytur raforkuna, litíum gerir kleift að geyma hana og sjaldgæfir jarðmálmar eru lykilhráefni í þeim seglum og rafmótorum sem umbreyta henni í hreyfiafl. Eftir því sem raforka verður stærri hluti af orkunotkun heimsins eykst því eftirspurn eftir þeim hráefnum sem liggja rafvæðingunni til grundvallar.

Þar sem nýjar námur eru bæði fjármagnsfrekar og tímafrekar í uppbyggingu gæti vaxandi eftirspurn skapað viðvarandi þrýsting á framboð og aukið strategískt vægi þeirra fyrirtækja sem ráða yfir mikilvægum málmauðlindum og vinnslugetu.

Rafvæðing kallar á stóraukna fjárfestingu í flutnings- og dreifikerfum

Ný framleiðslugeta skilar takmörkuðum ávinningi ef flutnings- og dreifikerfi geta ekki komið raforkunni til notenda. Víða er skortur á flutningsgetu farinn að tefja tengingu gagnavera, iðnaðarverkefna og nýrra virkjana, á sama tíma og afhendingartími aflspenna, rafstrengja og annars háspennubúnaðar hefur lengst verulega.

Raforkukerfi sem upphaflega voru hönnuð fyrir fáa og stóra framleiðendur þurfa nú að samþætta dreifða og breytilega orkugjafa, orkugeymslur, rafbíla og ört vaxandi stórnotendur. Sú umbreyting kallar á umfangsmikla fjárfestingu í flutnings- og dreifikerfum. Bandarísk veitufyrirtæki áforma ein og sér að verja að minnsta kosti 1.400 milljörðum dala til uppbyggingar á árunum 2026–2030.

Kraftarnir sem nú umbreyta orkubúskap heimsins eru kerfislægir og munu kalla á viðvarandi fjárfestingu þvert á alla virðiskeðjuna. Vaxandi raforkuþörf og aukið vægi orkuöryggis krefjast nýrrar framleiðslugetu og öflugri raforkukerfa á meðan rafvæðingin eykur eftirspurn eftir þeim hráefnum sem liggja umbreytingunni til grundvallar.

Fjárfestingarþörfin verður umfangsmikil og tækifærin að sama skapi víðtæk. Sem fyrr, kunna tækifærin að skapast hjá félögum sem ráða yfir takmörkuðum auðlindum, sérhæfðri framleiðslugetu eða ómissandi innviðum sem kostnaðarsamt er að endurgera. Slík staða getur skapað varanlegar aðgangshindranir, styrkt verðlagningarvald og gert félögunum kleift að njóta óhóflega góðs af þeirri uppbyggingu sem fram undan er.

Við skrifum reglulega um stöðu heimsmarkaða

og nýja tækni. Skráðu þig á póstlista:

Þróunin hefur sérstaka þýðingu fyrir Visku rafmyntasjóð, sem fjárfesti í EVE Frontier árið 2023 í gegnum gerning sem tengir ávöxtun sjóðsins við rafmyntahagkerfi leiksins. Rafmyntum er ætlað að gegna lykilhlutverki í hagkerfi EVE Frontier, þar sem þær verða notaðar við viðskipti, framleiðslu og aðra verðmætasköpun innan leikjaheimsins. Mögulegt verðmæti fjárfestingarinnar mun því meðal annars ráðast af útbreiðslu leiksins og þeirri virkni sem myndast innan hagkerfis hans.

Fulltrúar Visku funduðu nýlega með stjórnendum Fenris Creations og fóru yfir stöðu verkefnisins og framtíðarsýn félagsins. Fjárfestingin er dæmi um hvernig sjóðurinn leitar tækifæra utan hinna stóru og rótgrónu rafmynta, þar sem ný tækni og ný viðskiptalíkön eru enn að mótast og aðgangur að þeim stendur fáum til boða. Slíkum tækifærum fylgir meiri óvissa, en þau geta jafnframt gefið sjóðnum snertiflöt við þróun sem á sér hvergi annars staðar stað. Í þessu tilviki mætast tvö langtímaþemu sem við höfum fylgst náið með: þróun rafmyntahagkerfa og aukin geta gervigreindar til sjálfstæðrar verkefnavinnu.

Rannsóknarsamstarfið við Google DeepMind varpar skýrara ljósi á hvernig þessi tvö þemu mætast. Samstarfið beinist að rannsóknum á greind í flóknum, lifandi kerfum sem mótast af þátttakendum sjálfum, og DeepMind mun nýta stýrðar útgáfur af EVE-heiminum til að prófa og meta gervigreindarlíkön. Þar má rannsaka hvernig kerfi setja sér markmið, bregðast við breytingum og taka samhangandi röð ákvarðana yfir lengri tíma við aðstæður sem líkjast raunverulegu hagkerfi.

EVE hentar sérstaklega vel til slíkra rannsókna vegna þess að heimurinn hefur í meira en tvo áratugi þróast sem lifandi sýndarhagkerfi. Þar hafa myndast framleiðslukeðjur, hrávörumarkaðir, gjaldmiðlar, bandalög og stjórnmál, auk átaka, eignataps og mannlegrar hegðunar sem getur verið bæði skapandi og ófyrirsjáanleg. Ólíkt skák eða Go á heimurinn sér ekkert lokaástand og engin leið er að vinna hann í eitt skipti fyrir öll. Umhverfið lýtur eigin hvötum og innri lögmálum og býður þannig upp á allt annars konar prófunarskilyrði en verkefni með fyrirfram skilgreindum niðurstöðum.

Þetta snertir eina helstu áskorun fyrirtækja á borð við Google DeepMind, OpenAI, Anthropic og Meta: að þróa gervigreind sem getur munað, gert áætlanir og haldið samhengi yfir langan tíma, við aðstæður þar sem árangur ræðst af röð ákvarðana fremur en einu réttu svari. Eftir því sem gervigreind færist frá samtali yfir í sjálfstæðari verkefnavinnu eykst þörfin fyrir raunhæf umhverfi þar sem hægt er að prófa slíka getu með öruggum og mælanlegum hætti. Fá slík umhverfi eru til, og enn færri eiga sér jafn langa sögu af raunverulegri mannlegri hegðun.

Í því samhengi gæti notagildi EVE náð langt út fyrir leikjaiðnaðinn. Reynist heimurinn gagnlegur sem rannsóknarumhverfi fyrir DeepMind gæti það aukið áhuga annarra á sambærilegum stafrænum hagkerfum. Slík umhverfi gætu orðið tilraunastofur fyrir gervigreind, þar sem hegðun líkana er metin við flóknar aðstæður áður en þeim er beitt í viðskiptum, fjármálakerfum eða öðrum mikilvægum innviðum.

Fjárfesting Visku rafmyntasjóðs í EVE Frontier er tiltölulega lítil í samhengi sjóðsins en með þeim áhugaverðari sem hann hefur ráðist í. Þátttaka Google og samstarfið við DeepMind benda til að það sem byggt hefur verið upp í Vatnsmýrinni, lifandi stafrænn heimur með eigin hagkerfi, geti haft gildi sem nær langt út fyrir leikinn sjálfan. Það er sú þróun sem Viska vill eiga aðild að.

Fyrsta birtingarmynd tækninnar sjaldan sú sem mótar endanlegt landslag. Fyrstu fyrirtæki í fararbroddi geta misst forskot sitt, nýir aðilar byggt ofan á innviðina og verðmætin færst til eftir því sem tæknin þroskast, notkunin breikkar og raunveruleg viðskiptalíkön taka á sig skýrari mynd.

Á síðustu misserum hefur ekkert sett jafn afgerandi svip á markaði og gervigreindarkapphlaupið. Umræðan um möguleika tækninnar, áhrif hennar á framleiðni og afleiðingar fyrir hagkerfið birtist nú nánast daglega í fréttum, greiningum og afkomukynningum fyrirtækja.

Ofgnótt er af upplýsingum, tæknin sjálf flókin og virðiskeðjan marglaga. Fyrir fjárfesta verður því sífellt erfiðara að greina hvar varanleg verðmætasköpun mun í raun eiga sér stað, hvaða félög munu ná að verja stöðu sína til lengri tíma og hvar enn má finna tækifæri sem ekki eru þegar verðlögð þannig að allt þurfi að ganga upp á hár til að fjárfestingin standi undir væntingum.

Þegar leitað er að raunverulegri verðmætasköpun er gagnlegt að horfa til tveggja þátta. Annars vegar skiptir máli hvort félag gegni slíkri stöðu í virðiskeðjunni að það geti orðið flöskuháls eftir því sem uppbyggingin heldur áfram. Hins vegar skiptir máli hvort afurð þess sé auðveldlega endurgeranleg (e. replicable) eða hvort hún byggi á sérþekkingu, aðgangi að mikilvægum aðföngum eða tæknilegum yfirburðum sem erfitt er fyrir aðra að líkja eftir. Þegar þessir þættir fara saman, þ.e. þegar félag ræður yfir mikilvægu aðfangi sem tekur tíma að byggja upp, skapast að okkar mati áhugaverðustu tækifærin.

Greining á þessu krefst þó ákveðinnar þekkingar á virðiskeðjunni sjálfri. Í megindráttum má skipta aðfangakeðju gervigreindar í tólf lög, auk ytri þátta sem hafa bein áhrif á þróunina (sjá mynd hér að neðan). Þessi lög ná allt frá notendaviðmótinu, þar sem gervigreindin birtist notandanum, niður í þau efnislegu aðföng sem standa undir innviðunum: kísil í örflögum, kopar í vélbúnaði og flutningskerfum, sérhæfða málma, kælibúnað, gagnaver og framleiðslugetu hálfleiðara. Utan við sjálfa keðjuna eru síðan þættir sem verða sífellt mikilvægari eftir því sem uppbyggingin stækkar, einkum orka, flutningsinnviðir raforku, endurnýjanleg orkuframleiðsla, rafhlöður og netöryggi. Uppbyggingin mun færa virði og endurskipuleggja dýnamík á alþjóðamörkuðum

Hlutir þessarar aðfangakeðju liggja víðs vegar um heiminn og endurspegla vel hversu landfræðilega flókin gervigreindaruppbyggingin er orðin. Kína ræður yfir stórum hluta upphafs keðjunnar, þar sem hráefnin eru unnin og hreinsuð, og hefur byggt upp sterka stöðu í vinnslu sjaldgæfra jarðefna og öðrum efnum sem skipta máli fyrir örgjörva, rafbúnað og orkuskipti. Þetta veitir Kína mikilvægt forskot í heimi þar sem aðgangur að hráefnum er sífellt meira orðinn þjóðaröryggismál.

Bandaríkin og nánustu bandamenn þeirra sitja aftur á móti á stórum hluta þeirra þátta þar sem mest virði verður til í dag. Þar má nefna hönnun örgjörva, framleiðslutæki, háþróaðan hönnunarhugbúnað, lykilíhluti gagnavera og skýjainnviði. Suður-kóresk tæknifyrirtæki gegna lykilhlutverki í framleiðslu vinnsminni og bandarísk félög á borð við Nvidia, AMD, Broadcom og stóru skýjafyrirtækin ráða yfir hönnun, dreifingu og rekstri stórs hluta reiknigetunnar.

Af þessu leiðir að gervigreindarbyltingin snýst að miklu leyti um hnattræna sérhæfingu, flöskuhálsa og breytt valdajafnvægi. Virðið dreifist ekki jafnt um keðjuna heldur safnast þar sem skorturinn er mestur, staðkvæmdin minnst og samningsstaðan sterkust.

Markmið Visku sjóða hefur frá upphafi verið að leita að þeim fjárfestingartækifærum sem bjóða upp á besta hlutfall mögulegrar ávöxtunar og áhættu, óháð því hvar í heiminum þau birtast. Sú nálgun krefst þess að horft sé út fyrir hefðbundnar vísitölur, landamæri og fyrirfram gefnar flokkanir markaðarins.

Lykilbreytingarnar frá fyrri líkönum eru fyrst og fremst þrjár. Í fyrsta lagi getur Fable unnið mun lengri verkefni með minni aðkomu notanda, haldið samhengi yfir stærri gagnasöfn og skilað af sér heildstæðari vinnu en eldri líkön. Í öðru lagi virðist getan í forritun, netöryggi og úrvinnslu gagna hafa tekið stökk fram á við, sérstaklega í verkefnum þar sem líkanið þarf að greina vandamál, prófa lausnir og leiðrétta eigin vinnu yfir lengri tíma. Í þriðja lagi hefur Anthropic styrkt öryggisumgjörðina til muna. Viðkvæmar fyrirspurnir, til dæmis á sviði netöryggis, lífvísinda eða efnafræði, eru síaðar frá eða færðar yfir í önnur kerfi með meiri takmörkunum.

Ný líkön frá stærstu bandarísku gervigreindarfyrirtækjunum hafa komið fram með sífellt styttra millibili og getan virðist nú aukast hraðar en áður á flestum þeim mælikvörðum sem skipta máli. Framfarirnar sjást í betri röksemdafærslu, skýrari texta, hærri árangri í prófum og vaxandi getu kerfanna til að vinna lengri verkefni, nota verkfæri, leiðrétta eigin mistök.

Á sama tíma hefur sjálfur mælikvarðinn á framfarir breyst. Undanfarin misseri hefur umræðan að mestu snúist um hvort ný líkön svari betur, skrifi betur eða nái hærri einkunnum í tilteknum prófum. Sú nálgun fangar þó sífellt minni hluta myndarinnar eftir því sem kerfin fara að vinna lengri og flóknari verkefni. Mikilvægara er nú að horfa til þess hversu mikla raunverulega vinnu líkönin geta leyst af hendi, hversu lengi þau geta unnið sjálfstætt án stöðugrar aðkomu notanda og hversu mikið mannlegt vinnuframlag má kalla fram með einni vel skilgreindri beiðni.

Einn mælikvarði sem þróaður hefur verið er AA-Briefcase. Líkönin fá verkefni sem líkjast flóknum ráðgjafar- eða greiningarverkefnum og þurfa að vinna með mörg tengd undirverkefni, þúsundir heimildaskjala og skila afurðum á borð við minnisblöð, kynningar og töflureikna. Matið reynir þannig að fanga það sem verður sífellt mikilvægara eftir því sem líkönin verða sjálfstæðari: hvort þau geti haldið utan um langt verkefni, greint upplýsingar, forgangsraðað, dregið réttar ályktanir og skilað nothæfri niðurstöðu.

Lokuðu bandarísku líkönin eru enn fremst á þennan mælikvarða, sérstaklega Claude Mythos/Fable 5, en opin líkön, einkum frá Kína, eru að þróast hratt og verða sífellt raunhæfari valkostur fyrir breiðari notkun.

Þróunin sést einnig í því hvernig stærstu félögin á markaðnum lýsa næsta stigi tækninnar. Sam Altman, forstjóri OpenAI, hefur talað um að fyrstu gervigreindarþjónarnir séu farnir að verða hluti af vinnuafli fyrirtækja. Rohan Varma hjá OpenAI hefur tekið í sama streng og lýst skýjadrifnum gervigreindarþjónum sem nýjum grunninnviði í því hvernig vinna er unnin, þar sem slík kerfi geti sinnt raunverulegum verkefnum fyrirtækja í stórum skala. Anthropic setur sömu þróun fram með skýrum hætti í umfjöllun sinni um Claude Code:

„People decide what to build, and the agent decides how to build it.“

Þegar litið er lengra austur er einnig að eiga sér stað áhugaverð þróun sem hefur að mestu verið undir yfirborðinu. Samhliða lokuðu líkönunum frá bandarísku tæknirisunum hafa kínversk opin líkön tekið hröðum framförum. Þau eru yfirleitt nokkrum mánuðum á eftir fremstu lokuðu kerfunum, en eru mun ódýrari í notkun og hægt er að aðlaga að ólíkum verkefnum, fyrirtækjum og rekstrarumhverfi. Það skiptir miklu máli vegna þess að verð og aðgengi ráða oft úrslitum um hversu hratt ný tækni dreifist um hagkerfið. Ef þessi líkön halda áfram að þróast jafn hratt gæti stór hluti fyrirtækja fengið aðgang að mjög öflugri gervigreindargetu án þess að þurfa að byggja alla sína notkun á dýrustu kerfunum frá bandarísku tæknirisunum.

Þegar þetta er lagt saman er ljóst að gervigreindarkapphlaupið er að færast í nýjan fasa. Framfarirnar snúast síður um betri svör og meira um getu kerfanna til að leysa af hendi raunverulega vinnu innan fyrirtækja. Lokuðu bandarísku líkönin halda enn forystunni, en ódýrari opin líkön geta hraðað útbreiðslunni. Næstu misseri munu ráðast af því hversu hratt þessi geta færist inn í rekstur fyrirtækja og skilar sér í mælanlegri framleiðni, lægri kostnaði og raunverulegri verðmætasköpun.

Dýpt bandarískra fjármálamarkaða og seljanleiki þeirra hafa styrkt þessa stöðu enn frekar og gert dollarann að einu helsta örugga skjóli alþjóðlegra fjárfesta. Þegar fjárfestar hafa orðið varir við aukna áhættu hafa þeir gjarnan dregið úr áhættusamari stöðum og leitað í bandarísk ríkisskuldabréf og aðrar dollaraeignir. Dollarinn hefur þannig ekki aðeins orðið stærsti gjaldmiðill heims, heldur einnig eitt helsta örugga skjól alþjóðlegra fjármálamarkaða.

Þetta hefur skapað ákveðna sjálfvirkni í fjármagnsflæði heimsins. Ótti á mörkuðum hefur kallað fram eftirspurn eftir bandarískum ríkisskuldabréfum. Til að kaupa þau hafa fjárfestar þurft dollara. Aukin eftirspurn eftir dollurum hefur síðan styrkt stöðu dollarans enn frekar sem öruggrar eignar.

Bandaríkin skuldsetja sig sífellt meira, hallarekstur ríkissjóðs er viðvarandi og vaxtakostnaður ríkisins hefur hækkað verulega. Eftir því sem stærri hluti ríkisútgjalda fer í vaxtagreiðslur þrengist svigrúm stjórnvalda til að bregðast við næstu niðursveiflu með hefðbundnum hætti. Ríkið þarf þá að fjármagna enn meiri halla á sama tíma og fjárfestar kunna að krefjast hærri ávöxtunar fyrir að halda á löngum ríkisskuldabréfum.

Afleiðingarnar gera vart við sig í auknum mæli.

Langtímavextir hafa hætt að lækka með þeim kerfisbundna hætti sem einkenndi síðustu fjóra áratugi. Samhliða því hefur dregið úr þeirri sérstöðu sem bandarísk ríkisskuldabréf nutu lengi á alþjóðlegum fjármálamörkuðum. Fjárfestar voru áður tilbúnir að sætta sig við lægri ávöxtun vegna þess að bréfin voru talin öruggustu, seljanlegustu eignir heims; þau voru notuð sem veð, varaforði, lausafjáreign og öruggt skjól þegar óvissa jókst. Þessi sérstaða, oft kölluð convenience yield, virðist hafa horfið.

Seðlabankar hafa byrjað að minnka vægi dollarans í gjaldeyrisforðum. Hlutdeild dollara í birtum gjaldeyrisforða seðlabanka hefur lækkað úr um 72% í upphafi aldarinnar í tæplega 57% í lok árs 2025. Síðustu ár hafa seðlabankar keypt hundruð tonna af gulli árlega, langt umfram það sem lengi taldist eðlilegt í sögulegu samhengi. Það bendir til þess að fleiri ríki vilji dreifa varaeignum sínum betur, minnka pólitíska og gjaldmiðlatengda áhættu og eiga stærri hluta forðans í eign sem er ekki skuld annars ríkis.

Samsetning kaupenda ríkisskuldabréfa hefur breyst. Fyrir sautján árum áttu erlendir seðlabankar og ríkissjóðir um 38% af öllu fjármagni í bandarískum ríkisskuldabréfa. Í dag er það hlutfall komið niður í 13%. Sá stöðugi erlendi eftirspurnargrunnur sem hefur haldið bandarískum lánakostnaði lágum er smám saman að þynnast, og kaupendur æ oftar innlendur, bandarískir bankar, peningamarkaðssjóðir eða seðlabankinn sjálfur. Þegar erlend eftirspurn eftir ríkisbréfunum dvínar missir dollarinn smám saman þá alþjóðlegu stöðu sem hún hefur fram til þessa stutt.

Eignasöfn í nýrri heimsmynd

Fyrstu ummerki þessarar þróunar komu fram í lækkunum vestanhafs í fyrra í kjölfar tollafársins. Í þrettán síðustu stærri leiðréttingum eða bjarnarmörkuðum í S&P 500, að árinu 2025 meðtöldu, hafði dollarinn styrkst í fyrstu tólf skiptin, jafnan um 8–10%. Í lækkuninni 2025 brást hann hins vegar öðruvísi við. S&P 500 lækkaði um nærri 18–20% en dollarinn veiktist einnig. Það kann að reynast tímabundin undantekning, en það var engu að síður mikilvægt frávik frá mynstri síðustu áratuga og fyrsta merki þess að varnarhlutverk dollarans í eignasöfnum sé ekki lengur jafn sjálfgefið.

Við slíkar aðstæður geta eignasöfn sem áður voru talin vel varin fyrir niðursveiflum reynst berskjölduð fyrir nýrri heimsmynd. Ef hlutabréf lækka, löng ríkisskuldabréf veita minna mótvægi og dollarinn veikist á sama tíma, rofnar sú þrískipta vörn sem margir fjárfestar hafa treyst á undanfarna áratugi. Þá snýst áhættan ekki aðeins um lækkun einstakra eignaflokka, heldur um að sambandið á milli þeirra breytist þegar mest á reynir.

Fjármagn fylgdi í kjölfarið. Eftir því sem hugbúnaðarfyrirtæki og stafrænir vettvangar sýndu fram á hraðari vöxt og meiri arðsemi varð sífellt sterkari hvati fyrir fjárfesta að beina fjármagni þangað. Á sama tíma urðu fjárfestingar í raforkukerfum, námum, flutningskerfum, húsnæði og öðrum efnislegum innviðum hlutfallslega minna aðlaðandi. Þær kröfðust meiri fjárbindingar, lengri framkvæmdatíma og skiluðu sjaldnar þeirri veldisvaxandi ávöxtun sem fjárfestar voru farnir að venjast.

Afleiðingin var fyrirsjáanleg. Þegar fjármagn leitar í áratugi til þeirra viðskiptalíkana sem þurfa minnst á efnislegum innviðum að halda verður minna eftir fyrir grunnstoðir hagkerfisins. Innviðir verða fjársveltir, viðhald frestast og nýfjárfesting dregst saman. Það sem leit út eins og skilvirk fjármagnsúthlutun á tímabili lágra vaxta og ódýrra aðfanga hefur þannig leitt til uppsafnaðrar vanfjárfestingar í þeim rauneignum sem stafræna hagkerfið þarf sjálft að reiða sig á.

Merki um þessa þróun sjást víða. Raforkukerfi eru undir auknum þrýstingi, biðtími eftir tengingu við flutningskerfi hefur lengst, skortur er á lykilbúnaði á borð við spenna, rofabúnað og annan grunnbúnað raforkukerfa, húsnæðisframboð hefur víða dregist aftur úr fólksfjölgun og námuvinnsla hefur ekki haldið í við vænta eftirspurn eftir mikilvægum málmum og jarðefnum.

Gervigreindin afhjúpar raunheiminn

Gervigreindin flýtir þessari þróun verulega. Hún er að mörgu leyti öflugasta stafræna tæknibylting síðari tíma, en um leið sú sem gerir efnislegar takmarkanir hagkerfisins sýnilegastar.

Fyrri tæknibylgjur voru gjarnan kynntar sem afefnisvæðing hagkerfisins. Internetið, skýjalausnir og hugbúnaður áttu að gera fyrirtækjum kleift að gera meira með minna. Gervigreindin snýr þeirri sögu að hluta við. Hún getur gert hugbúnað, greiningu, textagerð og ýmiss konar hugræna vinnu ódýrari og aðgengilegri, en hún krefst um leið gríðarlegrar uppbyggingar í gagnaverum, raforku, kælingu, málmum og hálfleiðurum. Eftir því sem gervigreind gerir stafræna framleiðslu ódýrari verður efnislegi grunnurinn sem hún hvílir á hlutfallslega verðmætari.

Það sem gervigreind getur hins vegar ekki búið til er það sem er bundið við raunheiminn: landbúnaðarland, námur, vatnsréttindi, orkuinnviði, gagnaver, hafnir og flutningskerfi. Slíkar eignir eru takmarkaðar af jarðfræði, landafræði, regluverki, tíma og eðlisfræði. Þær verða ekki framkallaðar með reikniriti, sama hversu öflug gervigreindin verður.

Af þessu leiðir að upplýsingalegi hluti hagkerfisins stendur frammi fyrir aukinni verðsamkeppni á sama tíma og mikilvægi efnislegra eigna eykst. Það sem áður var litið á sem þungan efnahagsreikning, land, orka, málmar, innviðir og framleiðslugeta, kann því að verða einn verðmætasti hluti næstu fjárfestingarlotu.

Þessi tilfærsla er þegar farin að sjást á efnahagsreikningum stærstu tæknifyrirtækja heims. Microsoft, Alphabet, Meta og Amazon stefna samanlagt í yfir 700 milljarða dala fjárfestingu á árinu 2026, sem er umtalsvert meira en á fyrri árum. Það sem skiptir þó mestu máli er samsetningin. Stór hluti fjárfestingarinnar fer ekki aðeins í örgjörva og hugbúnað, heldur í raforku, gagnaver, kælingu, ljósleiðara, land, vatn og aðra innviði sem nauðsynlegir eru til að knýja áfram næstu kynslóð gervigreindar. Stærstu tæknifyrirtæki heims eru þannig í auknum mæli farin að líkjast innviðafyrirtækjum.

Ný heimsmynd, ný forgangsröðun

Gervigreindin er þó ekki eina ástæðan fyrir þessari þróun.

Sundrung alþjóðakerfisins hefur aukið mikilvægi innlendra og áþreifanlegra eigna. Tollar, útflutningshöft, aukin áhersla á framleiðslu innan vina- og bandalagsríkja og nýir skattalegir hvatar til innlendrar uppbyggingar hafa öll sömu undirliggjandi áhrif. Þau auka virði eigna sem liggja nær heimamarkaði og draga úr aðdráttarafli rekstrarlíkana sem byggja á löngum og viðkvæmum aðfangakeðjum.

Verðbólga virðist heldur ekki lengur aðeins vera tímabundið frávik frá fyrra jafnvægi, heldur hluti af nýju rekstrarumhverfi. Hallarekstur ríkissjóða, enduruppbygging iðnaðar, fjárfestingar í loftslagstengdum verkefnum og aukin útgjöld til varnarmála ýta öll undir þrálátari kostnaðarþrýsting. Þegar verðbólga verður kerfislægari breytist samsetning þeirra eigna sem veita raunverulega vörn. Land, vatnsréttindi, orkuinnviðir, skóglendi og hrávörutengdar eignir verða þá ekki lengur jaðareignir heldur hluti af kjarnanum.

Loftslagsbreytingar og lýðfræðileg þróun benda í sömu átt. Fellibylir, skógareldar, þurrkar og flóð eyðileggja innviði og þrengja að auðlindum á sama tíma og mannfjöldi heimsins heldur áfram að vaxa. Tækni getur aukið framleiðni og bætt nýtingu auðlinda, en hún breytir ekki grunnþörfinni sjálfri. Matur, vatn og orka eru áfram ómissandi undirstöður hagkerfisins.

Fjárfestingartækifæri næsta áratugar

Þrátt fyrir þessa þróun eru margir stofnanafjárfestar enn undirvigtaðir í mörgum þessara eigna. Lífeyrissjóðir og aðrir langtímafjárfestar hafa um áratugaskeið byggt eignasöfn sín fyrst og fremst í kringum hlutabréf og skuldabréf, á meðan landbúnaðarland, skóglendi, vatnsréttindi og ýmsir grunninnviðir hafa fengið takmarkað vægi.

Ef sú þróun breytist þarf tilfærslan ekki að vera mikil til að hafa veruleg áhrif á verðmyndun. Framboð margra þessara eigna er í eðli sínu takmarkað og nýtt framboð verður hvorki til á einni nóttu né með nýrri hugbúnaðarútgáfu.

Undanfarna áratugi hafa fjárfestar verðlaunað þau fyrirtæki sem gátu vaxið án þess að binda mikið fjármagn í raunverulegum eignum. Nú gæti pendúllinn verið að sveiflast í hina áttina. Í heimi þar sem raforka, vatn, land, málmar og innviðir verða aftur að takmarkandi þáttum gætu þær eignir sem fjárfestar höfðu lengi litið fram hjá reynst meðal verðmætustu fjárfestingatækifæra næsta áratugar.

SpaceX, sem hingað til hefur einkum verið þekkt fyrir eldflaugaskot, endurnýtanlegar geimflaugar, gervitunglarekstur og uppbyggingu Starlink, hyggst nú sækja hratt inn á svið gervigreindarinnviða. Félagið stefnir á að nýta þá yfirburði sem það hefur byggt upp í geimferðum til að koma upp víðfeðmu neti gagnavera á sporbaug um jörðu og færa þannig hluta af ört vaxandi reiknigetu gervigreindar út fyrir takmarkanir jarðbundinna innviða: raforku, landrýmis, kælingar, leyfisveitinga og flutningsgetu raforkukerfa.

Félagið metur mögulegan markað fyrir slíka innviði á um 28.500 milljarða dollara og samkvæmt spám umsjónaraðila útboðsins verður gervigreind orðin stærsti tekjuliður félagsins árið 2030.

Uppbygging gervigreindar krefst gríðarlega innviða. Reiknigetan krefst sérhæfðra örgjörva, gagnavera, raforku, landrýmis, kælingar og flutningsgetu raforkukerfa. Eftir því sem notkun gervigreindar eykst verður því æ skýrara að stærsti flöskuhálsinn liggur ekki endilega í hugbúnaðinum sjálfum, heldur í þeim efnislegu innviðum sem þarf til að keyra hann.

Samkeppnin um þessa innviði hefur aukist hratt eftir því sem tæknifyrirtæki, orkufrekur iðnaður, rafvæðing samgangna og almenn orkuskipti sækja öll í sama takmarkaða orkugrunninn. Víða hefur biðtími eftir raforkutengingum lengst, hentugar lóðir í nágrenni orku og ljósleiðaratenginga eru orðnar af skornum skammti og leyfisferli geta tafið uppbyggingu um árabil. Við þetta bætist að kæling stórra gagnavera krefst sífellt flóknari lausna, bæði vegna orkunotkunar og vatnsnotkunar, og getur skapað staðbundna mótstöðu. Þannig er stærsti flöskuhálsinn ekki lengur endilega hugbúnaðurinn sjálfur, heldur hin efnislega innviðakeðja sem þarf til að knýja hann áfram.

Sporbaugur næsta stopp?

Á undanförnum áratug hefur kostnaður við geimskot lækkað verulega, á sama tíma og notkun sporbaugs um jörðu hefur aukist. Gervihnettir, fjarskipti, greiningartól og nú hugmyndir um gagnaver í geimnum byggja öll á sömu undirliggjandi þróun: að aðgangur að sporbaug er orðinn ódýrari, reglulegri og fyrirsjáanlegri en áður.

Í því samhengi er eðlilegt að spyrja hvort næsta skref í uppbyggingu gervigreindarinnviða verði ekki aðeins fólgið í stærri gagnaverum á jörðu niðri, heldur í nýjum innviðagrunni utan hennar.

Röksemdin fyrir gagnaverum á sporbaug byggir fyrst og fremst á því að utan lofthjúpsins eru sumir af stærstu flöskuhálsum jarðbundinna gagnavera annaðhvort minni eða af öðrum toga. Sólarorka er þar aðgengileg með stöðugri hætti en á jörðinni, þar sem veður, skýjafar, árstíðir og dægursveiflur setja orkuframleiðslunni skorður. Fyrir reikniafl sem þarf að vera í nær samfelldri keyrslu gæti slíkur orkugrunnur orðið verulegt forskot. Jafnframt myndi slík uppbygging færa hluta af orkuþörf gervigreindar út fyrir raforkukerfi jarðar, þar sem biðtími eftir tengingum, takmörkuð flutningsgeta og skortur á hagkvæmum orkukostum eru þegar farin að hægja á uppbyggingu stórra gagnavera.

Annar lykilkostur felst í því að gagnaver í geimnum væru síður háð þeim efnislegu og pólitísku takmörkunum sem fylgja uppbyggingu á jörðinni. Hefðbundin gagnaver þurfa landrými, raforkusamninga, kælikerfi, leyfisveitingar og samfélagslega sátt, auk þess sem þau geta mætt mótstöðu vegna orkunotkunar, vatnsnotkunar og áhrifa á nærumhverfi. Eftir því sem bestu staðirnir fyrir gagnaver verða fullnýttir verður æ dýrara og tímafrekara að byggja nýja innviði í nægilegri stærð. Á sporbaug verður landrými ekki sami takmarkandi þáttur og uppbyggingin gæti því, að minnsta kosti í kenningu, fylgt öðrum skalanleika en jarðbundin verkefni.

Kæling er jafnframt eitt af lykilatriðunum í þessari röksemdafærslu. Gagnaver umbreyta stórum hluta raforkunnar í varma og þurfa því umfangsmikil kerfi til að halda búnaði innan rekstrarhæfra marka. Á jörðu niðri krefst það oft mikillar orku, vatns, landrýmis og flókinna kæliinnviða. Í geimnum eru aðstæður vissulega tæknilega krefjandi, enda berst varmi ekki burt með loftstreymi með sama hætti og á jörðu, en á móti má hanna kerfi sem losa varma með geislun út í geiminn. Ef slík kælitækni verður nægilega skilvirk gæti hún dregið úr einum stærsta rekstrarvanda gagnavera og orðið hluti af hagkvæmnisrökum fyrir uppbyggingu utan lofthjúpsins.

Fyrir SpaceX er þessi framtíðarsýn sérstaklega áhugaverð vegna þess að félagið hefur þegar byggt upp þá innviði sem slík uppbygging myndi krefjast. Endurnýtanlegar geimflaugar, lægri skotkostnaður, reglulegar ferðir á sporbaug og reynslan af Starlink skapa stöðu sem fá önnur fyrirtæki geta jafnað. Ef reikniafl verður ein mikilvægasta auðlind næstu áratuga gæti aðgangur að nýjum innviðagrunni utan jarðar orðið stefnumótandi forskot. Þá væri geimurinn ekki lengur aðeins vettvangur fyrir flutninga, fjarskipti og gervitunglaþjónustu, heldur mögulegt næsta lag í innviðakeðju stafræna hagkerfisins.

Elon Musk orðaði framtíðarsýnina með eftirminnilegum hætti í hlaðvarpi við Dwarkesh Patel í febrúar:

“Five years from now, my prediction is we will launch and be operating every year more AI in space than the cumulative total on Earth (...) I would expect to be at least, sort of five years from now, a few hundred gigawatts per year of AI in space and rising.”

Þetta kann að hljóma fjarstæðukennt fyrir mörgum enda er töluvert af hindrunum sem standa í vegi áformanna. Kostnaður við geimskot er enn hár (sjá mynd hér að ofan), viðhald á búnaði flókið og geislun, geimrusl og gagnaflutningar skapa vandamál sem ekki hefur verið leyst úr með hagkvæmum hætti. Áformin hvíla því að stórum hluta á árangri Starship, endurnýtanlegrar eldflaugar sem á að gera SpaceX kleift að flytja mun meiri farm út í geim með lægri kostnaði en áður hefur þekkst. Þar hefur félagið þegar byggt upp umtalsvert forskot.

Með Starlink hefur SpaceX þó þegar sýnt í verki að félagið getur hrint í framkvæmd áformum sem við fyrstu sýn virðast langsótt. Þegar hugmyndir um gervihnattakerfið voru fyrst kynntar töldu margir að kostnaðurinn við að koma þúsundum gervihnatta á sporbraut myndi gera verkefnið illframkvæmanlegt. Á þeim tíma voru geimskot dýr, flutningsgeta takmörkuð og fátt sem benti til þess að hægt yrði að byggja upp slíkt kerfi með hagkvæmum hætti. Í umfjöllun Wired árið 2015 var ekki gefið mikið fyrir þessa framtíðarsýn: „Unfortunately, the idea of cheap, ubiquitous high-speed satellite Internet may be just as science fictional as Musk’s dreams of planetary migration.“ Sagan hefur allavega staðfest eitt: það borgar sig sjaldnast að veðja gegn Musk.

Hvort gagnaver í geimnum reynist fýsileg á næstu árum er enn óljóst. Útboðslýsing SpaceX sýnir þó vel hversu langt stærstu fyrirtæki heims eru farin að horfa í leit að lausnum við einum helsta flöskuhálsi gervigreindarbyltingarinnar. Áformin kunna að hljóma fjarlæg, en þau byggja á þróun sem er þegar hafin: eftirspurn eftir reiknigetu vex hraðar en innviðirnir sem eiga að mæta henni. Takist SpaceX að lækka kostnað við geimskot nægilega mikið gæti félagið fært yfirburði sína í geimferðum yfir á nýjan markað og orðið ekki aðeins félagið sem selur aðgang að geimnum, heldur einnig það sem byggir þar upp næstu kynslóð innviða.